鏈上確定性資產：三類加密生息資產剖析

在當今充滿不確定性的宏觀環境下，投資者越來越重視那些能夠提供穩定回報的資產。加密生息資產作爲一種新興的金融工具，正逐漸吸引市場關注。這類資產不僅提供固定或浮動收益，還代表了加密世界中對確定性的追求。然而，要真正理解這些資產的價值和風險，投資者需要深入分析其底層機制。

自2022年联准会開始加息以來，加密市場開始重新審視鏈上資產的收益來源和風險結構。一個新的概念應運而生——加密生息資產，它試圖在區塊鏈上構建能與傳統金融市場競爭的產品。

目前，去中心化應用（DApp）的生息資產大致可分爲三類：外生性收益、內生性收益以及與真實世界資產（RWA）掛鉤的收益。

外生性收益：補貼驅動的利息幻覺

外生性收益是DeFi早期快速增長的產物。在缺乏成熟用戶需求和真實現金流的情況下，市場通過"激勵幻覺"來吸引用戶。許多項目通過代幣激勵和高額補貼來吸引用戶注意力和鎖倉資產。

然而，這種補貼模式本質上是一種短期操作，難以持續。它成爲了新協議冷啓動的標準配置，但其結構近似於"龐氏騙局"：依賴新資金流入或代幣通脹來維持。那些年化幾百、幾千的收益，往往只是平台憑空"印"出的代幣。

2022年Terra事件就是一個典型案例。該生態通過Anchor協議提供高達20%的UST穩定幣存款年化收益，吸引了大量用戶。但這些收益主要依賴外部補貼，而非生態內部的真實收入。

歷史經驗表明，一旦外部激勵減弱，大量補貼代幣被拋售，用戶信心受損，常常導致總鎖倉量（TVL）與代幣價格出現螺旋式下跌。數據顯示，2022年DeFi熱潮退去後，約30%的DeFi項目市值跌幅超過90%，多與過高補貼有關。

投資者在尋找穩定現金流時，需要警惕收益背後是否存在真實的價值創造機制。用未來的通脹承諾今日的收益，終究不是可持續的商業模式。

內生性收益：使用價值的再分配

內生性收益來自協議自身的業務活動，如借貸利息、交易手續費，甚至違約清算中的罰金。這類收益類似於傳統金融中的"分紅"，因此也被稱爲"類股息"的加密現金流。

內生性收益的主要特點是其閉環性和可持續性。只要協議正常運作，有用戶使用，就能持續產生收入，不需要依賴市場熱錢或通脹激勵來維持運行。

內生性收益可以分爲三種類型：

1. 借貸利差型：類似傳統銀行的存貸模式，協議通過撮合借貸雙方賺取利差。這種機制透明高效，但收益水平與市場情緒密切相關。

2. 手續費返還型：類似傳統公司的股東分紅模式，協議將部分運營收入（如交易手續費）返還給爲其提供資源支持的參與者。這類收益高度依賴協議的市場活躍度。

3. 協議服務型：這是加密金融中最具創新性的內生收益類型。協議通過爲其他系統提供關鍵服務獲得回報，體現了鏈上基礎設施作爲"公共物品"的市場價值。

鏈上的現實利率：RWA與計息穩定幣的興起

市場正在追求更穩定、更可預測的回報機制：將鏈上資產錨定現實世界利率。這種方式將鏈上穩定幣或加密資產對接至鏈下低風險金融工具，如短期國債、貨幣市場基金或機構信貸，從而在保持加密資產靈活性的同時，獲取傳統金融世界的確定性利率。

同時，計息穩定幣作爲RWA的衍生形態也開始受到關注。這類資產不是被動錨定美元，而是主動將鏈下收益嵌入代幣本身。它們試圖重塑"數字美元"的使用邏輯，使其更像一個鏈上的"利息帳戶"。

RWA+PayFi也是未來值得關注的場景：將穩定的收益資產直接嵌入支付工具中，打破"資產"和"流動性"之間的二元劃分。這不僅提升了加密貨幣在實際交易中的吸引力，更爲穩定幣打開了新的使用場景。

尋找可持續生息資產的三個指標

1. 收益來源是否"內生"可持續？真正有競爭力的生息資產，收益應該來自協議自身的業務。

2. 結構是否透明？鏈上的信任來自公開透明。資金流向是否清晰？利息分配是否可驗證？是否存在集中托管風險？

3. 收益是否對得起現實的機會成本？在當前高利率環境下，鏈上產品的回報需要與現實基準（如國債收益）相匹配才具有吸引力。

然而，即使是"生息資產"也並非真正的無風險資產。投資者仍需警惕鏈上結構中的技術性、合規性與流動性隱患。未來，生息資產市場可能引發鏈上"貨幣市場結構"的重構，建立起獨特的"利率基準"和"無風險收益"概念，推動加密金融秩序的進一步完善。