DEX：本当に理解されたことがない

暗号金融エコシステムにおいて、DEXは常に興味深い役割を果たしています。それは常にオンラインで、ダウンタイムがなく、検閲もされず、逃げることもありませんが、長期的には周縁の位置に留まっています：インターフェースは複雑で流動性が不足しており、物語性に欠けていて、人気の話題の中心でもなく、プロジェクトの選ばれる拠点でもありません。DeFiが爆発的に成長したとき、それは中央集権取引所の代替品でした；熊市が訪れた後、それは「安全性、自主管理」を売りにした「DeFiの遺産」となりました。業界の関心が公チェーン、AI、RWA、インスクリプションなどの新しい物語に向けられると、DEXは存在感を失ったようです。

しかし、長期的な視点から見ると、DEXは静かに発展し続け、オンチェーン金融の基盤論理を揺るがし始めています。Uniswapの人気はその発展過程の一つの節目に過ぎず、Curve、Balancer、Raydium、Velodromeなどはその派生形態です。すべてのAMM、アグリゲーター、L2 DEXの進化を観察すると、その背後で推進しているのは分散型金融の基盤における自己進化のプロセスです。

この記事は「製品比較」と「業界トレンド」の視点を超え、歴史の長い線を遡り、DEXの構造の進化論理を説明しようとしています：

• DEXはどのようにツールから構造的論理に進化するか；
• それが異なる時期の金融メカニズムとエコロジー目標をどのように吸収したか；
• なぜ、Launch、プロジェクトのコールドスタート、コミュニティの自己組織化について議論する際に、DEXが依然として中心的な話題であるのか。

これはDEXの進化の歴史であり、分散型「機能の外部化」の構造観察でもあり、歴史的な道筋の展開でもあります。同時に、この記事はますます重要になっている質問に答えようとしています：Web3について語るとき、なぜどのプロジェクトもDEXを避けられないのでしょうか？

A Brief History of DEXs in 1 & 5 Years: From Marginal Characters to Narrative Hubs(1年と5年でのDEXの簡単な歴史:限界的なキャラクターから物語のハブまで)

1. DEXの第一世代:分散化の表現(EtherDelta時代)

2017年前後、中央集権型取引所が絶頂に達していた時、ある一群の暗号通貨ギークたちが静かにオンチェーンで奇妙な実験を開始しました：EtherDelta。

同期のいくつかの中央集権型取引所と比較して、EtherDeltaの取引体験はまさに惨事といえる：複雑なオンチェーンデータを手動で入力する必要があり、インタラクションの遅延が高く、ユーザーインターフェースは簡素で、ほとんど一般ユーザーには手が出せない。

しかし、EtherDelta の誕生は便利さのためではなく、"中央集権的信頼"から完全に脱却することを目的としています：取引資産は完全にユーザーが管理し、注文のマッチングはイーサリアムチェーン上で行われ、中介の保管は不要であり、第三者を信頼する必要もありません。ある有名なイーサリアム創設者は、このようなモデルへの期待を公に表明し、チェーン上の分散型取引がブロックチェーンの真の実用アプリケーションの方向性の一つであると考えています。

EtherDeltaは最終的に技術的およびユーザー体験の問題により徐々に視界から消えていきましたが、それはブロックチェーンの歴史の中で重要な道筋を残しました：DEXはもはや単なる取引ツールではなく、非中央集権に対する実践的な表現となりました。

それは当時の市場の寵児ではなかったかもしれませんが、後のUniswap、Balancer、Raydiumなどのプロジェクトの遺伝子の種を埋め込みました：ユーザー資産の自己保有、注文のマッチングがオンチェーンで行われ、信託の必要がない——まさにこれらの特質が、後のDEXの進化、派生、拡張の基盤となるフレームワークとなりました。

2. 第二世代 DEX：技術的パラダイムシフト（AMMの出現）

もし EtherDelta が分散型取引の「第一原則」を代表するのであれば、Uniswap の誕生はこの理想に初めてスケーラブルな実現の道筋を与えました。

2018年、Uniswapはv1を発表し、初めてチェーン上で自動化マーケットメーカー（AMM）メカニズムを導入し、従来のオーダーブックマッチングモデルの制限を完全に打破しました。その基盤となる取引ロジックはシンプルでありながら革命的です——x * y = k：この公式はUniswapの核心的な革新であり、流動性プールが自動的に価格設定を行うことを可能にし、対手や注文を必要としません。プールに資産を投入するだけで、一定の積曲線に従って自動的に別の資産を得ることができます。対手を必要とせず、注文を必要とせず、マッチングを必要とせず、取引行為は価格設定行為と等しいのです。

このモデルの革新性は、初期のDEXの「誰も注文を出さない」ために取引ができないという鶏と卵の問題を解決するだけでなく、オンチェーン取引の流動性の源を根本的に変えたことにあります：誰でも流動性提供者（LP）になり、市場に資産を注入して手数料を稼ぐことができます。

Uniswapの成功は、他のAMMメカニズムの変種革新をも刺激しました：

Balancerは、多資産+カスタムウェイトプールを導入し、プロジェクトが資産の重みと分布を設定できるようにしました；

Curveは、ステーブルコインの高スリッページ問題に対処するために、最適化された曲線を設計し、より低コストの資産交換を実現しました；

ある有名なDEXは、Uniswapを基にしてトークンインセンティブとガバナンスメカニズムを追加し、"流動性マイニング+コミュニティの主権"の物語を始めました。

これらのバリエーションは、AMM DEXを「プロトコル製品化」段階へと推進しました。第一世代のDEXが主に理念駆動で形態が粗いのに対し、第二世代のDEXは明確な製品ロジックとユーザー行動のクローズドループを示し始めています：それらは取引だけでなく、資産流通の構造基盤であり、ユーザーが流動性に参加する入口であり、さらにはプロジェクトエコシステムの立ち上げの一環でもあります。

言ってしまえば、Uniswapから、DEXは初めて実際に使用され、成長し、ユーザーと資本を蓄積できる"製品"になった——もはや概念の付属物ではなく、構造を構築する者自身となり始めた。

3. 第三世代 DEX：ツールからハブへ、機能の拡張とエコシステムの統合

2021年に入ると、DEXの進化は単一の取引シーンから脱却し、機能の外部への展開とエコシステムの統合が並行する"融合段階"に入りました。この段階では、DEXはもはや単なる"通貨交換の場所"ではなく、徐々にオンチェーン金融システムの流動性のコア、プロジェクトのコールドスタートの入口、さらにはエコシステム構造の調整者へと成長しています。

この時期に最も代表的なパラダイムシフトの一つは、Raydiumの登場です。

RaydiumはSolanaチェーン上に誕生し、AMMメカニズムとチェーン上オーダーブックの深い統合を試みた最初のDEXです。定数積に基づいた流動性プールを提供するだけでなく、取引を特定のチェーン上オーダーブックに同期させ、「自動マーケットメイキング + パッシブオーダー」の共存流動性構造を形成します。このモデルは、AMMのシンプルさとオーダーブックの可視価格レベルを組み合わせ、チェーン上の自律性を維持しつつ、資金効率と流動性利用率を大幅に向上させます。

Raydiumの構造的な意義は、それが単なる「AMMの最適化」ではなく、DEXが初めて「中央集権取引所の体験」をチェーン上で導入しようとした分散型再構築であるということです。Solanaエコシステムの新しいプロジェクトにとって、Raydiumは単なる取引所ではなく、スタート地点でもあります——初期流動性からトークン配布、注文深度、プロジェクトの露出に至るまで、これは一次発行と二次取引の連動ハブです。

この段階では、機能の爆発はRaydiumにとどまらない：

• ある有名な DEX が Uniswap モデルに取引マイニング、ガバナンストークン、コミュニティガバナンス、"Onsen" インキュベーションプールを追加し、ガバナンス型 DEX エコシステムを形成しました；

• ある有名な DEX は、チェーンゲーム、NFT マーケット、そしてオンチェーン宝くじなどの機能を組み合わせて、BNB チェーン上で DEX プラットフォームの運営を完了しました；

• Velodrome（Optimism）は、veTokenモデルに基づく「プロトコル間流動性スケジューリング」を導入し、DEXが単にユーザーにサービスを提供するだけでなく、プロトコル間の調整者となることを可能にしました；

• JupiterはSolanaエコシステム内でパスアグリゲーターとして複数のDEXと資産パスを連携させ、真の意味での"オンチェーンクロスプロトコルアグリゲーター"となっています。

この段階の共通の特徴は、DEXがもはやプロトコルの終点ではなく、資産、プロジェクト、ユーザーとプロトコルをつなぐ中継ネットワークであるということです。

それはユーザー取引の「エンドユーザーインターフェース」を担うだけでなく、プロジェクト発行の「初期の流入」を組み込む必要があり、さらにガバナンス、インセンティブ、価格設定、アグリゲーションなどの一連のオンチェーン行動システムに接続する必要があります。

DEXは、"孤島協定"のアイデンティティから脱却し、DeFiの世界におけるハブプリミティブとしての中心的なノードとなります——高い適応性と高いコンポーザビリティを持つオンチェーンコンセンサスコンポーネントの一種です。

4. 第四世代 DEX：マルチチェーンの洪流の中での変形成長、アグリゲーション、L2 とクロスチェーンの実験

前二世代のDEXの進化が技術的パラダイムの変化であるなら、第三段階のRaydiumは機能モジュールの組み合わせの試みである。そして2021年から、DEXはより分類が難しい段階に入った。それはもはや特定のチームが主導する「バージョンアップ」ではなく、全体のブロックチェーン構造がそれに適応的な変形を強いることになった。

最初にこの変化を感じたのは、Layer 2 に展開された DEX です。

ArbitrumとOptimismのメインネットがローンチされた後、Ethereum上の取引における高いGasコストはもはや唯一の選択肢ではなく、Rollup構造が新しい世代のDEX成長の土壌となり始めました。GMXはArbitrum上でオラクル価格設定と永久契約のモデルを採用し、極めてシンプルな経路と無LPプールの構造で、「AMMでは深さを解決できない」という問題に応えています。一方、Optimismでは、VelodromeがveTokenモデルを活用し、プロトコル間に流動性インセンティブのガバナンス調整メカニズムを築こうとしています。これらのDEXはもはや汎用性を追求するのではなく、「エコシステムのインフラ」として特定のチェーンに根ざしています。

その一方で、別のタイプの構造的パッチも同時に形成されつつある：アグリゲーター。

DEXが増えると、流動性の断片化の問題がすぐに拡大し、ユーザーは「どこで取引するか」という新たな意思決定の負担を抱えるようになる。2020年に登場したある有名なアグリゲーターから、その後のMatchaやJupiterに至るまで、アグリゲーターは新たな役割を担うことになった：彼らはDEXではないが、すべてのDEXの流動性パスを統括している。特にJupiterは、Solanaチェーン上での急速な台頭があり、これはパスの深さ、資産のスワップ、取引体験の空白を正確に埋めたからである。

しかし、DEXの構造の進化はチェーン内の適応にとどまりませんでした。2021年以降、ThorChain、Router Protocolなどのプロジェクトが次々と立ち上がり、より過激な命題を提起しました：取引の両者が全く同じチェーン上に存在しなくても、交換を完了することはできるのか？このような「クロスチェーンDEX」は、独自の検証層、メッセージ中継、または仮想流動性プールなどの方法を通じて、チェーン間の資産流通の問題を解決しようとしています。プロトコルの構造は単一チェーンのDEXよりも遥かに複雑ですが、それらの出現は一つの信号を発信しました：DEXの進化の道筋は、特定のパブリックチェーンから離れ、チェーン間プロトコルの協調の時代へと向かっているということです。

この段階のDEXは「タイプ」で分類するのが難しい：それは流動性の入り口（ある有名なアグリゲーター）であったり、プロトコルコーディネーター（Velodrome）であったり、さらにはチェーン間交換メカニズム（ThorChain）の可能性もある。それらは前の世代のように「設計された」のではなく、「構造によって押し出された」ようなものだ。

この段階に達すると、DEXは単なるツールではなく、環境の反応となりました。ネットワーク構造の変化や資産のクロスチェーン移動、プロトコル間のインセンティブゲームを受け入れる適応型の産物です。それはもはや「製品の更新」ではなく、「構造の進化」の表れです。

二、価格設定、流動性、ストーリーが交差するとき：DEXはどのように"ローンチに"入るのか

前四世代のDEXの発展の道筋を振り返ると、一つのことが明らかになる。それは、彼らが持続的に進化してきたのは、特定の機能の設計が巧妙だからではなく、ブロックチェーン上の真のニーズに絶えず応えてきたからである。—マッチング、マーケットメイキングから、アグリゲーション、クロスチェーンへと。