Ethena-USDe 增長迅猛，MakerDAO 成隱形獲益方

近期，USDe 發行總量呈現爆發式增長，一個月內從 24 億美元攀升至 38 億美元，月度增幅超過 58%。這一增長背後的主要推動力來自比特幣突破歷史新高後的樂觀市場情緒，導致資金費率漲，進而提升了 USDe 的質押收益率。雖然較前幾日有所回落，但 11 月 26 日 USDe 的年化收益率仍維持在 25% 左右的高位。

與此同時，MakerDAO 成爲了這波增長浪潮中的意外贏家。目前，Maker 的日均收入較一個月前增長了 200% 以上，創下新高。這一顯著增長與 Ethena 的發展密切相關。一方面，USDe 的高質押收益率刺激了對 sUSDe 和 PT 資產的借貸需求。在 Morpho 平台上，以 sUSDe 和 PT 爲抵押借入 DAI 的總規模已達到約 5.7 億美元，借款使用率超過 80%，存款年化收益率達到 12%。過去一個月，Maker 的 D3M 模塊通過 Morpho 發放的貸款增量超過 3 億美元。

另一方面，sUSDe 和 PT 的借貸需求還間接推高了其他渠道的 DAI 使用率。例如，Sparkfi 平台上 DAI 的存款利率已達到 8.5%。根據 Maker 的資產負債表顯示，通過 D3M 模塊向 Morpho 和 Spark 發放的 DAI 貸款總額已達 20 億美元，佔 Maker 資產端的近 40%。僅這兩項業務就爲 Maker 創造了 2.03 億美元的年化收入，相當於每日爲 MakerDAO 貢獻 55 萬美元，佔其總年化收入的 54%。

在這個增長生態系統中，Ethena 已成爲 DeFi 復興浪潮的核心驅動力。比特幣創新高帶來的樂觀情緒推高了資金費率，進而影響 USDe 的質押收益率。MakerDAO 憑藉其完整、高流動性的資金鏈路以及 D3M 模塊賦予的"央行屬性"，成爲了 USDe 生態的重要支持者。Morpho 在這個過程中扮演了"潤滑劑"的角色。這三個協議共同構成了增長的核心引擎。

同時，其他 DeFi 協議如 AAVE、Curve 和 Pendle 等也在不同程度上受益於 USDe 的增長。AAVE 平台上 DAI 的借款使用率超過 50%，USDS 存款總量接近 4 億美元。USDe/ENA 相關交易對在 Curve 交易量排名中佔據第二、第四和第五位，在 Pendle 的流動性排名中佔據第一和第五位。Curve、CVX、ENA 和 MKR 等代幣也均實現了超過 50% 的月度漲幅。

這個增長螺旋的持續性主要取決於 USDe 和 DAI 之間息差的長期存在。影響因素包括：牛市情緒的持續性、Ethena 能否通過經濟模型優化和市場份額提升來提高 APY 分配效率，以及來自其他平台的競爭壓力。

然而，伴隨增長而來的是對 D3M 安全性的擔憂。盡管 D3M 不會直接導致 DAI 成爲非足額抵押的穩定幣，但它確實帶來了一些潛在風險，如 DAI 可能再次成爲"影子穩定幣"，Ethena 的各類風險可能傳導至 DAI，以及 DAI 整體 LTV 的降低。