Cơ chế và phân tích rủi ro của chiến lược lợi nhuận đòn bẩy PT

Gần đây, trong lĩnh vực DeFi đã xuất hiện một chiến lược đáng chú ý, sử dụng chứng chỉ thu nhập từ việc staking sUSDe của Ethena trong chứng chỉ thu nhập cố định PT-sUSDe của Pendle làm nguồn thu nhập, và thông qua giao thức cho vay AAVE để huy động vốn, thực hiện arbitrage lãi suất nhằm kiếm lợi nhuận đòn bẩy. Mặc dù một số lãnh đạo tư tưởng DeFi có cái nhìn lạc quan về chiến lược này, nhưng thị trường dường như đã bỏ qua những rủi ro tiềm ẩn bên trong. Bài viết này sẽ chia sẻ một số hiểu biết về chiến lược này.

Nói chung, chiến lược khai thác đòn bẩy PT của AAVE + Pendle + Ethena không phải là một giao dịch chênh lệch không rủi ro, rủi ro tỷ lệ chiết khấu của tài sản PT vẫn tồn tại. Người tham gia cần đánh giá khách quan rủi ro, kiểm soát tỷ lệ đòn bẩy hợp lý để tránh bị thanh lý.

Phân tích cơ chế lợi nhuận đòn bẩy PT

Chiến lược này tích hợp ba giao thức DeFi: Ethena, Pendle và AAVE.

Ethena là một giao thức stablecoin sinh lời, sử dụng chiến lược phòng ngừa Delta Neutral để thu lợi từ tỷ lệ phí ngắn hạn của thị trường hợp đồng vĩnh cửu trên sàn giao dịch tập trung với rủi ro thấp. sUSDe là chứng nhận lợi nhuận của nó.

Pendle là một giao thức lãi suất cố định, phân tách token tỷ lệ sinh lợi biến động thành Token Gốc (PT) và Chứng Chỉ Lợi Nhuận (YT).

AAVE là một giao thức cho vay phi tập trung, cho phép người dùng thế chấp tiền điện tử và vay tiền điện tử khác.

Quy trình chiến lược như sau:

1. Nhận sUSDe tại Ethena
2. Đổi sUSDe sang PT-sUSDe với lãi suất cố định thông qua Pendle
3. Gửi PT-sUSDe vào AAVE làm tài sản thế chấp
4. Cho vay USDe hoặc các stablecoin khác
5. Lặp lại các bước trên, tăng đòn bẩy tài chính

Lợi nhuận chủ yếu được xác định bởi ba yếu tố: tỷ suất lợi nhuận cơ bản của PT-sUSDe, hệ số đòn bẩy và chênh lệch lãi suất trong AAVE.

Tình trạng thị trường của chiến lược và tình hình tham gia của người dùng

Sự hỗ trợ của AAVE cho tài sản PT làm tài sản thế chấp đã thúc đẩy sự phát triển của chiến lược này một cách đáng kể. Hiện tại AAVE hỗ trợ hai loại tài sản PT: PTsUSDe tháng 7 và PTeUSDe tháng 5, tổng cung đã đạt khoảng 1 tỷ USD.

Lấy PT sUSDe July làm ví dụ, tỷ lệ LTV tối đa trong chế độ E-Mode là 88,9%, lý thuyết có thể tăng tỷ lệ đòn bẩy lên khoảng 9 lần thông qua vay vòng. Không tính đến các chi phí khác, tỷ lệ lợi nhuận lý thuyết tối đa của chiến lược có thể đạt 60,79%.

Phân bố người tham gia thực tế cho thấy tỷ lệ lớn rất cao và tỷ lệ đòn bẩy không thấp. Lấy ví dụ về bể vốn PT-sUSDe trên AAVE, lượng cung 450 triệu được cung cấp bởi 78 nhà đầu tư. Tỷ lệ đòn bẩy của bốn tài khoản hàng đầu lần lượt là 9 lần, 6,6 lần, 6,5 lần và 8,35 lần, với vốn gốc từ 3 triệu đến 10 triệu USD.

Rủi ro tỷ lệ chiết khấu không thể bị bỏ qua

Mặc dù nhiều phân tích cho rằng chiến lược này có rủi ro thấp, thậm chí được gọi là arbitrage không rủi ro, nhưng thực tế vẫn tồn tại rủi ro, chủ yếu bao gồm:

1. Rủi ro tỷ giá: Việc tỷ giá giữa tài sản thế chấp và khoản vay giảm có thể dẫn đến thanh lý.
2. Rủi ro lãi suất: Lãi suất vay tăng có thể dẫn đến lợi nhuận tổng thể của chiến lược trở nên âm.

Đặc điểm đặc biệt của tài sản PT là có thời gian tồn tại, việc rút tiền trước hạn cần được thực hiện thông qua giao dịch chiết khấu trên thị trường thứ cấp AMM của Pendle, điều này sẽ ảnh hưởng đến giá của tài sản PT.

AAVE áp dụng giải pháp định giá ngoại tuyến cho tài sản PT, cho phép giá oracle theo dõi sự thay đổi cấu trúc lãi suất PT, đồng thời tránh rủi ro thao túng thị trường ngắn hạn. Điều này có nghĩa là khi lãi suất tài sản PT có sự điều chỉnh cấu trúc hoặc thị trường có sự đồng thuận về sự thay đổi lãi suất, AAVE Oracle sẽ theo dõi sự thay đổi, từ đó đưa ra rủi ro tỷ lệ chiết khấu.

Đáng lưu ý là:

1. Khi ngày hết hạn đến gần, ảnh hưởng của giao dịch trên thị trường đến giá sẽ giảm, AAVE Oracle thiết lập cơ chế heartbeat, tần suất cập nhật sẽ giảm, rủi ro tỷ lệ chiết khấu cũng giảm theo.

2. AAVE Oracle sử dụng sự thay đổi 1% của lãi suất làm yếu tố điều chỉnh cho việc cập nhật giá. Khi lãi suất thị trường chênh lệch hơn 1% so với lãi suất Oracle và thời gian kéo dài vượt quá heartbeat, việc cập nhật giá sẽ được kích hoạt.

Do đó, người sử dụng chiến lược nên theo dõi chặt chẽ sự biến đổi của lãi suất, kịp thời điều chỉnh tỷ lệ đòn bẩy để tránh rủi ro thanh lý.