Phân tích Circle IPO: Tiềm năng tăng lên phía sau lợi nhuận ròng thấp
Circle chọn上市 vào giai đoạn ngành công nghiệp tăng tốc thanh lý, ẩn chứa một câu chuyện có vẻ mâu thuẫn nhưng lại đầy sức tưởng tượng - tỷ suất lợi nhuận ròng tiếp tục giảm, nhưng vẫn tiềm ẩn tiềm năng tăng trưởng lớn. Một mặt, nó có độ minh bạch cao, tuân thủ quy định mạnh mẽ và doanh thu dự trữ ổn định; mặt khác, khả năng sinh lời của nó lại tỏ ra " ôn hòa" một cách kỳ lạ, tỷ suất lợi nhuận ròng năm 2024 chỉ đạt 9,3%. Sự "kém hiệu quả" bề ngoài này không phải do sự thất bại của mô hình kinh doanh, mà lại tiết lộ một logic tăng trưởng sâu sắc hơn: trong bối cảnh lợi suất cao dần giảm và cấu trúc chi phí phân phối phức tạp, Circle đang xây dựng một hạ tầng stablecoin tuân thủ quy định tiên phong và có khả năng mở rộng cao, trong khi lợi nhuận của nó được "tái đầu tư" một cách chiến lược vào việc nâng cao thị phần và các yếu tố quản lý.
Bảy năm chạy đua ra mắt: Một lịch sử tiến hóa của quy định tiền điện tử
chuyển đổi hình thức của ba lần thử nghiệm vốn hóa (2018-2025)
Hành trình niêm yết của Circle được coi là một ví dụ sống động về cuộc đấu tranh giữa doanh nghiệp tiền mã hóa và khung quy định. Khi thử nghiệm IPO đầu tiên vào năm 2018, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) đã không rõ ràng về thuộc tính tiền mã hóa. Công ty đã tạo ra động lực "thanh toán + giao dịch" thông qua việc mua lại sàn giao dịch và nhận được 110 triệu USD tài trợ từ nhiều tổ chức, nhưng sự nghi ngờ từ phía quản lý và tác động của thị trường gấu đã dẫn đến việc định giá giảm 75%, phơi bày sự yếu kém trong mô hình kinh doanh của các doanh nghiệp tiền mã hóa giai đoạn đầu.
Năm 2021, các nỗ lực SPAC đã phản ánh những hạn chế trong tư duy chênh lệch quy định. SEC đã chất vấn về cách xử lý kế toán của stablecoin, yêu cầu chứng minh rằng USDC không nên được phân loại là chứng khoán. Thách thức này đã dẫn đến việc giao dịch thất bại, nhưng đã thúc đẩy các công ty hoàn thành sự chuyển đổi quan trọng: tách rời tài sản không cốt lõi, xác lập trục chiến lược "stablecoin như một dịch vụ".
Sự lựa chọn IPO vào năm 2025 đánh dấu sự trưởng thành của con đường huy động vốn cho các doanh nghiệp tiền điện tử. Việc niêm yết trên sàn NYSE yêu cầu phải đáp ứng đầy đủ các yêu cầu công bố thông tin và kiểm toán nội bộ. Tài liệu S-1 lần đầu tiên công bố chi tiết cơ chế quản lý dự trữ: trong số khoảng 32 tỷ đô la tài sản, 85% được phân bổ qua Quỹ Dự trữ Circle của BlackRock vào các thỏa thuận mua lại qua đêm, 15% được gửi tại các tổ chức tài chính quan trọng trong hệ thống. Hoạt động minh bạch này đã xây dựng một khung quy định tương đương với các quỹ thị trường tiền tệ truyền thống.
và sự hợp tác với một nền tảng giao dịch: từ xây dựng hệ sinh thái đến mối quan hệ tinh vi
Vào giai đoạn đầu, hai bên đã hợp tác cùng nhau thông qua liên minh Centre. Khi liên minh Centre được thành lập vào năm 2018, một nền tảng giao dịch nắm giữ 50% cổ phần và nhanh chóng mở ra thị trường thông qua mô hình "đổi công nghệ lấy lưu lượng truy cập". Đến năm 2023, Circle đã mua lại 50% cổ phần còn lại của liên minh Centre với giá 210 triệu USD bằng cổ phiếu, và thỏa thuận phân chia USDC cũng đã được thỏa thuận lại.
Thỏa thuận chia sẻ hiện tại là điều khoản của trò chơi động. Hai bên chia sẻ thu nhập từ dự trữ USDC theo tỷ lệ nhất định, tỷ lệ chia sẻ liên quan đến lượng USDC mà một nền tảng giao dịch cung cấp. Vào năm 2024, nền tảng đó nắm giữ khoảng 20% tổng lượng USDC lưu thông, nhưng đã lấy khoảng 55% thu nhập từ dự trữ, để lại rủi ro cho Circle: khi USDC mở rộng ra ngoài hệ sinh thái của nền tảng này, chi phí biên sẽ tăng lên theo cách phi tuyến.
Quản lý dự trữ USDC và cấu trúc cổ phần và sở hữu
Quản lý phân lớp dự trữ
Quản lý dự trữ của USDC cho thấy đặc điểm "phân lớp thanh khoản" rõ rệt:
Tiền mặt (15%): Được lưu trữ tại các tổ chức tài chính quan trọng hệ thống, dùng để đối phó với việc rút tiền bất ngờ.
Quỹ dự trữ (85%): phân bổ thông qua Quỹ dự trữ Circle do BlackRock quản lý
Kể từ năm 2023, dự trữ USDC chỉ giới hạn trong số dư tiền mặt trong tài khoản ngân hàng và quỹ dự trữ Circle, danh mục tài sản của nó chủ yếu bao gồm trái phiếu chính phủ Mỹ có thời hạn còn lại không quá ba tháng và thỏa thuận mua lại trái phiếu chính phủ Mỹ qua đêm. Thời gian đáo hạn trung bình tính theo đô la của danh mục tài sản không quá 60 ngày, thời gian tồn tại trung bình tính theo đô la không quá 120 ngày.
Phân loại cổ phần và quản trị phân tầng
Circle sẽ áp dụng cấu trúc cổ phần ba lớp sau khi niêm yết:
Cổ phiếu loại A: Cổ phiếu phổ thông phát hành trong quá trình IPO, mỗi cổ phiếu có một quyền biểu quyết.
Cổ phiếu loại B: Được sở hữu bởi các đồng sáng lập, mỗi cổ phiếu có năm phiếu quyền biểu quyết, nhưng tổng số quyền biểu quyết bị giới hạn ở mức 30%;
Cổ phiếu loại C: không có quyền biểu quyết, có thể chuyển đổi theo điều kiện cụ thể.
Cấu trúc cổ phần này nhằm cân bằng giữa việc huy động vốn trên thị trường công khai và sự ổn định của chiến lược dài hạn của doanh nghiệp, đồng thời đảm bảo quyền kiểm soát của đội ngũ quản lý đối với các quyết định quan trọng.
Phân bố cổ phần của các giám đốc điều hành và tổ chức
Đội ngũ điều hành sở hữu một lượng lớn cổ phần, nhiều quỹ đầu tư mạo hiểm và nhà đầu tư tổ chức nổi tiếng đều nắm giữ hơn 5% cổ phần, những tổ chức này đã nắm giữ tổng cộng hơn 130 triệu cổ phiếu. IPO với định giá 50 tỷ có thể mang lại lợi nhuận đáng kể cho họ.
Mô hình lợi nhuận và phân tích lợi nhuận
Mô hình lợi nhuận và chỉ số hoạt động
Nguồn thu nhập: Thu nhập dự trữ là nguồn thu nhập cốt lõi của Circle, 99% trong tổng doanh thu 1.68 tỷ USD vào năm 2024 đến từ thu nhập dự trữ.
Chia sẻ doanh thu với đối tác: Một nền tảng giao dịch nhận được 50% doanh thu dự trữ theo số lượng USDC nắm giữ, dẫn đến doanh thu thực tế thuộc về Circle tương đối thấp.
Các khoản thu nhập khác: Dịch vụ doanh nghiệp, hoạt động Mint USDC, phí giao dịch chuỗi chéo, v.v. đóng góp nhỏ, chỉ có 1.516 triệu đô la.
Sự mâu thuẫn giữa tăng lên thu nhập và co lại lợi nhuận (2022-2024)
Từ đa dạng hội tụ về đơn nhân: Tỷ lệ thu nhập dự trữ tăng từ 95,3% năm 2022 lên 99,1% năm 2024.
Chi phí phân phối tăng vọt làm thu hẹp biên lợi nhuận: Chi phí phân phối và giao dịch đã tăng mạnh 253% trong ba năm.
Lợi nhuận thực hiện chuyển từ lỗ thành lãi nhưng biên độ giảm: Tỷ suất lợi nhuận ròng năm 2024 giảm xuống 9.28%, giảm khoảng một nửa so với cùng kỳ.
Tính cứng của chi phí: Chi tiêu hành chính chung tăng lên liên tiếp trong ba năm, đạt 137 triệu USD vào năm 2024.
Cấu trúc tài chính của Circle đã dần dần gần gũi với các tổ chức tài chính truyền thống, nhưng cấu trúc doanh thu phụ thuộc nhiều vào chênh lệch lãi suất trái phiếu Mỹ và quy mô giao dịch có nghĩa là lãi suất giảm hoặc tốc độ tăng trưởng USDC chậm lại sẽ tác động trực tiếp đến hiệu suất lợi nhuận của họ.
tiềm năng tăng lên phía sau lãi suất thấp
Mặc dù tỷ suất lợi nhuận ròng tiếp tục chịu áp lực, nhưng trong mô hình kinh doanh và dữ liệu tài chính vẫn ẩn chứa nhiều động lực tăng lên:
Lưu thông lượng tiếp tục tăng lên thúc đẩy thu nhập dự trữ ổn định tăng lên: Giá trị thị trường USDC vượt 60 tỷ đô la, tỷ lệ tăng trưởng hàng năm gộp từ năm 2020 đến tháng 4 năm 2025 đạt 89,7%.
Tối ưu hóa cấu trúc chi phí phân phối: Chi phí hợp tác với một nền tảng giao dịch cao, nhưng chi phí thu hút khách hàng đơn vị của các đối tác hợp tác mới như một sàn giao dịch hàng đầu giảm đáng kể.
Định giá bảo thủ chưa định giá sự khan hiếm của thị trường: Định giá IPO từ 4-5 tỷ USD, P/E trong khoảng 20~25x, chưa định giá đầy đủ giá trị khan hiếm của nó như một tài sản stablecoin thuần túy và ổn định duy nhất trên thị trường chứng khoán Mỹ.
Xu hướng giá trị thị trường của stablecoin so với Bitcoin thể hiện sự linh hoạt: trong những biến động của thị trường, nó cho thấy lợi thế độc đáo, có thể trở thành "nơi trú ẩn" cho vốn.
Rủi ro - Thị trường stablecoin biến động mạnh
Mạng lưới quan hệ tổ chức không còn là một con đê vững chắc nữa.
Lợi ích gắn kết con dao hai lưỡi: Một nền tảng giao dịch chia sẻ 55% thu nhập dự trữ, nhưng tỷ lệ USDC mà họ nắm giữ chỉ là 20%.
Rủi ro khóa sinh thái: Thỏa thuận với các sàn giao dịch hàng đầu có thể kích hoạt "chu kỳ tăng lên của chi phí phân phối".
tác động hai chiều của tiến trình luật stablecoin
Áp lực địa phương hóa tài sản dự trữ: Các yêu cầu của dự luật có thể dẫn đến chi phí di chuyển vốn một lần lên tới hàng trăm triệu đô la.
Tóm tắt suy nghĩ - Cửa sổ chiến lược của người phá vỡ
Lợi thế cốt lõi: Vị trí thị trường trong thời đại tuân thủ
Mạng lưới tuân thủ kép: Đã xây dựng một ma trận quy định bao phủ Hoa Kỳ, Châu Âu và Nhật Bản.
Làn sóng thay thế thanh toán xuyên biên giới: Hợp tác với các công ty thanh toán xuyên biên giới để ra mắt dịch vụ "Thanh toán ngay lập tức bằng USDC".
Cơ sở hạ tầng tài chính B2B: Tỷ lệ thanh toán bằng USDC trong hệ thống thanh toán thương mại điện tử tăng lên rõ rệt.
Tăng lên flywheel: Cuộc chơi giữa chu kỳ lãi suất và quy mô kinh tế
Thay thế tiền tệ thị trường mới nổi: Ở một số khu vực có lạm phát cao, USDC chiếm một phần tỷ lệ giao dịch ngoại hối bằng đô la.
Kênh hồi lưu đô la Mỹ offshore: Hợp tác với các công ty quản lý tài sản để khám phá các dự án tài sản token hóa.
Token hóa tài sản RWA: Dịch vụ tài sản token hóa đã đạt được quy mô quản lý ban đầu.
Giai đoạn đệm lãi suất: Thanh khoản cần được đẩy lên ngưỡng quan trọng bằng cách đẩy nhanh quá trình quốc tế hóa trước khi kỳ vọng cắt giảm lãi suất được định giá đầy đủ.
Thời gian trống trong quản lý: Tận dụng lợi thế tuân thủ hiện có để chiếm lĩnh khách hàng tổ chức, xây dựng rào cản thoát.
Bộ dịch vụ doanh nghiệp sâu sắc: Đóng gói API tuân thủ và công cụ kiểm toán trên chuỗi thành "Đám mây dịch vụ tài chính Web3".
Dưới bề ngoài tỷ suất lợi nhuận ròng thấp của Circle, thực chất là chiến lược "đổi lợi nhuận lấy quy mô" mà họ chủ động chọn trong giai đoạn mở rộng chiến lược. Khi lưu thông USDC vượt qua 80 tỷ USD, quy mô quản lý tài sản RWA và tỷ lệ thâm nhập thanh toán xuyên biên giới đạt được đột phá, logic định giá của họ sẽ xảy ra sự biến chất - từ "nhà phát hành stablecoin" tiến hóa thành "nhà điều hành cơ sở hạ tầng đô la kỹ thuật số". Điều này cần các nhà đầu tư nhìn nhận lại giá trị do hiệu ứng mạng mang lại trong góc nhìn chu kỳ 3-5 năm. Tại giao điểm lịch sử của tài chính truyền thống và kinh tế tiền mã hóa, IPO của Circle không chỉ là cột mốc phát triển của chính họ, mà còn là thước đo đánh giá lại giá trị của toàn ngành.
Xem bản gốc
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
18 thích
Phần thưởng
18
5
Chia sẻ
Bình luận
0/400
DaoDeveloper
· 07-09 23:50
thú vị... 9.3% lợi nhuận có vẻ mỏng nhưng trò chơi tuân thủ của họ rất mạnh
Xem bản gốcTrả lời0
FloorSweeper
· 07-07 00:30
Quản lý Sự tuân thủ kêu gào lớn như vậy, cuối cùng vẫn không phải là lợi nhuận thấp.
Phân tích IPO của Circle: Tiềm năng tăng lên cao phía sau lợi nhuận thấp và cuộc chơi quy định
Phân tích Circle IPO: Tiềm năng tăng lên phía sau lợi nhuận ròng thấp
Circle chọn上市 vào giai đoạn ngành công nghiệp tăng tốc thanh lý, ẩn chứa một câu chuyện có vẻ mâu thuẫn nhưng lại đầy sức tưởng tượng - tỷ suất lợi nhuận ròng tiếp tục giảm, nhưng vẫn tiềm ẩn tiềm năng tăng trưởng lớn. Một mặt, nó có độ minh bạch cao, tuân thủ quy định mạnh mẽ và doanh thu dự trữ ổn định; mặt khác, khả năng sinh lời của nó lại tỏ ra " ôn hòa" một cách kỳ lạ, tỷ suất lợi nhuận ròng năm 2024 chỉ đạt 9,3%. Sự "kém hiệu quả" bề ngoài này không phải do sự thất bại của mô hình kinh doanh, mà lại tiết lộ một logic tăng trưởng sâu sắc hơn: trong bối cảnh lợi suất cao dần giảm và cấu trúc chi phí phân phối phức tạp, Circle đang xây dựng một hạ tầng stablecoin tuân thủ quy định tiên phong và có khả năng mở rộng cao, trong khi lợi nhuận của nó được "tái đầu tư" một cách chiến lược vào việc nâng cao thị phần và các yếu tố quản lý.
Bảy năm chạy đua ra mắt: Một lịch sử tiến hóa của quy định tiền điện tử
chuyển đổi hình thức của ba lần thử nghiệm vốn hóa (2018-2025)
Hành trình niêm yết của Circle được coi là một ví dụ sống động về cuộc đấu tranh giữa doanh nghiệp tiền mã hóa và khung quy định. Khi thử nghiệm IPO đầu tiên vào năm 2018, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) đã không rõ ràng về thuộc tính tiền mã hóa. Công ty đã tạo ra động lực "thanh toán + giao dịch" thông qua việc mua lại sàn giao dịch và nhận được 110 triệu USD tài trợ từ nhiều tổ chức, nhưng sự nghi ngờ từ phía quản lý và tác động của thị trường gấu đã dẫn đến việc định giá giảm 75%, phơi bày sự yếu kém trong mô hình kinh doanh của các doanh nghiệp tiền mã hóa giai đoạn đầu.
Năm 2021, các nỗ lực SPAC đã phản ánh những hạn chế trong tư duy chênh lệch quy định. SEC đã chất vấn về cách xử lý kế toán của stablecoin, yêu cầu chứng minh rằng USDC không nên được phân loại là chứng khoán. Thách thức này đã dẫn đến việc giao dịch thất bại, nhưng đã thúc đẩy các công ty hoàn thành sự chuyển đổi quan trọng: tách rời tài sản không cốt lõi, xác lập trục chiến lược "stablecoin như một dịch vụ".
Sự lựa chọn IPO vào năm 2025 đánh dấu sự trưởng thành của con đường huy động vốn cho các doanh nghiệp tiền điện tử. Việc niêm yết trên sàn NYSE yêu cầu phải đáp ứng đầy đủ các yêu cầu công bố thông tin và kiểm toán nội bộ. Tài liệu S-1 lần đầu tiên công bố chi tiết cơ chế quản lý dự trữ: trong số khoảng 32 tỷ đô la tài sản, 85% được phân bổ qua Quỹ Dự trữ Circle của BlackRock vào các thỏa thuận mua lại qua đêm, 15% được gửi tại các tổ chức tài chính quan trọng trong hệ thống. Hoạt động minh bạch này đã xây dựng một khung quy định tương đương với các quỹ thị trường tiền tệ truyền thống.
và sự hợp tác với một nền tảng giao dịch: từ xây dựng hệ sinh thái đến mối quan hệ tinh vi
Vào giai đoạn đầu, hai bên đã hợp tác cùng nhau thông qua liên minh Centre. Khi liên minh Centre được thành lập vào năm 2018, một nền tảng giao dịch nắm giữ 50% cổ phần và nhanh chóng mở ra thị trường thông qua mô hình "đổi công nghệ lấy lưu lượng truy cập". Đến năm 2023, Circle đã mua lại 50% cổ phần còn lại của liên minh Centre với giá 210 triệu USD bằng cổ phiếu, và thỏa thuận phân chia USDC cũng đã được thỏa thuận lại.
Thỏa thuận chia sẻ hiện tại là điều khoản của trò chơi động. Hai bên chia sẻ thu nhập từ dự trữ USDC theo tỷ lệ nhất định, tỷ lệ chia sẻ liên quan đến lượng USDC mà một nền tảng giao dịch cung cấp. Vào năm 2024, nền tảng đó nắm giữ khoảng 20% tổng lượng USDC lưu thông, nhưng đã lấy khoảng 55% thu nhập từ dự trữ, để lại rủi ro cho Circle: khi USDC mở rộng ra ngoài hệ sinh thái của nền tảng này, chi phí biên sẽ tăng lên theo cách phi tuyến.
Quản lý dự trữ USDC và cấu trúc cổ phần và sở hữu
Quản lý phân lớp dự trữ
Quản lý dự trữ của USDC cho thấy đặc điểm "phân lớp thanh khoản" rõ rệt:
Kể từ năm 2023, dự trữ USDC chỉ giới hạn trong số dư tiền mặt trong tài khoản ngân hàng và quỹ dự trữ Circle, danh mục tài sản của nó chủ yếu bao gồm trái phiếu chính phủ Mỹ có thời hạn còn lại không quá ba tháng và thỏa thuận mua lại trái phiếu chính phủ Mỹ qua đêm. Thời gian đáo hạn trung bình tính theo đô la của danh mục tài sản không quá 60 ngày, thời gian tồn tại trung bình tính theo đô la không quá 120 ngày.
Phân loại cổ phần và quản trị phân tầng
Circle sẽ áp dụng cấu trúc cổ phần ba lớp sau khi niêm yết:
Cấu trúc cổ phần này nhằm cân bằng giữa việc huy động vốn trên thị trường công khai và sự ổn định của chiến lược dài hạn của doanh nghiệp, đồng thời đảm bảo quyền kiểm soát của đội ngũ quản lý đối với các quyết định quan trọng.
Phân bố cổ phần của các giám đốc điều hành và tổ chức
Đội ngũ điều hành sở hữu một lượng lớn cổ phần, nhiều quỹ đầu tư mạo hiểm và nhà đầu tư tổ chức nổi tiếng đều nắm giữ hơn 5% cổ phần, những tổ chức này đã nắm giữ tổng cộng hơn 130 triệu cổ phiếu. IPO với định giá 50 tỷ có thể mang lại lợi nhuận đáng kể cho họ.
Mô hình lợi nhuận và phân tích lợi nhuận
Mô hình lợi nhuận và chỉ số hoạt động
Sự mâu thuẫn giữa tăng lên thu nhập và co lại lợi nhuận (2022-2024)
Cấu trúc tài chính của Circle đã dần dần gần gũi với các tổ chức tài chính truyền thống, nhưng cấu trúc doanh thu phụ thuộc nhiều vào chênh lệch lãi suất trái phiếu Mỹ và quy mô giao dịch có nghĩa là lãi suất giảm hoặc tốc độ tăng trưởng USDC chậm lại sẽ tác động trực tiếp đến hiệu suất lợi nhuận của họ.
tiềm năng tăng lên phía sau lãi suất thấp
Mặc dù tỷ suất lợi nhuận ròng tiếp tục chịu áp lực, nhưng trong mô hình kinh doanh và dữ liệu tài chính vẫn ẩn chứa nhiều động lực tăng lên:
Rủi ro - Thị trường stablecoin biến động mạnh
Mạng lưới quan hệ tổ chức không còn là một con đê vững chắc nữa.
tác động hai chiều của tiến trình luật stablecoin
Tóm tắt suy nghĩ - Cửa sổ chiến lược của người phá vỡ
Lợi thế cốt lõi: Vị trí thị trường trong thời đại tuân thủ
Tăng lên flywheel: Cuộc chơi giữa chu kỳ lãi suất và quy mô kinh tế
Dưới bề ngoài tỷ suất lợi nhuận ròng thấp của Circle, thực chất là chiến lược "đổi lợi nhuận lấy quy mô" mà họ chủ động chọn trong giai đoạn mở rộng chiến lược. Khi lưu thông USDC vượt qua 80 tỷ USD, quy mô quản lý tài sản RWA và tỷ lệ thâm nhập thanh toán xuyên biên giới đạt được đột phá, logic định giá của họ sẽ xảy ra sự biến chất - từ "nhà phát hành stablecoin" tiến hóa thành "nhà điều hành cơ sở hạ tầng đô la kỹ thuật số". Điều này cần các nhà đầu tư nhìn nhận lại giá trị do hiệu ứng mạng mang lại trong góc nhìn chu kỳ 3-5 năm. Tại giao điểm lịch sử của tài chính truyền thống và kinh tế tiền mã hóa, IPO của Circle không chỉ là cột mốc phát triển của chính họ, mà còn là thước đo đánh giá lại giá trị của toàn ngành.