Hoje, vamos explorar a fundo o relatório financeiro do segundo trimestre de 2025 da empresa Strategy (anteriormente conhecida como MicroStrategy), que foi o primeiro trimestre em que a empresa alcançou um lucro líquido positivo após a adoção das normas contábeis de valor justo para o bitcoin, gerando um dos maiores lucros trimestrais da história da empresa.
Pontos principais
A estratégia de tesouraria em Bitcoin da Strategy gerou 10 bilhões de dólares em receita líquida (em comparação com uma perda de 102,6 milhões de dólares no segundo trimestre de 2024), impulsionada inteiramente por 14 bilhões de dólares em ganhos não realizados em Bitcoin sob as novas normas contábeis.
O negócio de software manteve-se estável, mas numa posição secundária, com uma receita de 114,5 milhões de dólares (um crescimento anual de 2,7%), a margem de lucro encolheu, contribuindo com cerca de 32 milhões de dólares em receitas operacionais subjacentes.
A captação de capital agressiva continua, com 6,8 bilhões de dólares levantados no segundo trimestre através da emissão de ações e ações preferenciais, aumentando a quantidade de Bitcoin detida para 597.325 BTC, que representa 3% da oferta em circulação, avaliados em cerca de 64,4 bilhões de dólares.
Após a divulgação do relatório financeiro, o preço das ações da Strategy caiu 8%, de 401 dólares para 367 dólares; desde então, a ação já se recuperou para acima de 370 dólares.
O preço de negociação das ações da Strategy é 60% superior ao valor líquido do ativo do Bitcoin, o que significa que para cada 1 dólar em Bitcoin, os investidores precisam pagar 1,6 dólares.
Pontos principais: desde que o preço do Bitcoin continue a subir e o mercado de capitais permaneça aberto, a estratégia do cofre de Bitcoin da Strategy é eficaz, mas introduz uma enorme volatilidade de rendimentos e risco de diluição, tornando os indicadores de software tradicionais irrelevantes. No entanto, sua entrada precoce no gerenciamento de fundos oferece à Strategy um amplo espaço de manobra para lidar com o colapso do preço do Bitcoin.
Desempenho financeiro: o Bitcoin é o principal motor
A Strategy Analytics anunciou que o lucro líquido no segundo trimestre de 2025 será de 10,02 bilhões de dólares, conforme os Princípios Contábeis Geralmente Aceites dos EUA (GAAP), em contraste com uma perda líquida de 102,6 milhões de dólares no mesmo período do ano passado. O lucro por ação diluído alcançou 32,60 dólares, enquanto a perda no segundo trimestre de 2024 foi de 0,57 dólares.
A receita líquida cresceu 9,870% em relação ao ano anterior, quase totalmente derivada de ganhos inesperados não realizados em Bitcoin de 14 bilhões de dólares reconhecidos após a adoção do padrão contábil de valor justo em janeiro de 2025. Isso marca uma ruptura com o antigo regime contábil, que exigia que as empresas avaliassem suas participações em BTC pelo custo menos o valor de impairment, onde os aumentos de preço do Bitcoin não podiam ser contabilizados, enquanto qualquer queda de preço deveria ser provisionada como perda por impairment.
Quando comparado com a receita operacional da Strategy, a magnitude do impacto contábil torna-se mais evidente. A receita total da Strategy no segundo trimestre foi de apenas 114,5 milhões de dólares, o que significa que a margem de lucro líquida reportada pela empresa ultrapassa 8700%, um fenômeno anômalo completamente causado pela valorização das criptomoedas.
Excluindo a reavaliação do Bitcoin, a receita operacional subjacente foi de aproximadamente 32 milhões de dólares, com uma margem de lucro saudável de cerca de 28% na receita de software, mas em comparação com os ganhos inesperados das criptomoedas, isso é insignificante.
As receitas operacionais calculadas de acordo com o GAAP atingiram 14,03 mil milhões de dólares, uma melhoria significativa em relação à perda operacional de 200 milhões de dólares no mesmo período do ano passado (incluindo as enormes despesas de desvalorização de bitcoins sob o antigo regime contabilístico).
A volatilidade trimestral foi extremamente intensa. No primeiro trimestre de 2025, devido ao Bitcoin cair para cerca de 82.400 dólares em março, o prejuízo líquido sob GAAP foi de 4,22 bilhões de dólares. Com o Bitcoin subindo para 107.800 dólares em junho, o segundo trimestre registrou um lucro de 10 bilhões de dólares, marcando uma recuperação significativa em relação ao trimestre anterior, com um lucro superior a 14 bilhões de dólares.
A administração reconhece que a contabilidade do valor justo torna os lucros «extremamente sensíveis» ao preço de mercado do bitcoin. A rentabilidade da Strategy é atualmente principalmente afetada pela volatilidade do mercado de criptomoedas, e não pelas vendas de software.
O rendimento líquido ajustado (excluindo incentivos de ações e pequenos projetos) é de aproximadamente 9,95 mil milhões de dólares, em comparação com os -136 milhões de dólares do ano anterior, sendo basicamente equivalente ao GAAP, uma vez que os ajustes relacionados com o Bitcoin superam de longe os ajustes tradicionais.
Financiamento de Cofre
Até 30 de junho de 2025, a Strategy detinha 597.325 bitcoins, um aumento de mais de 2,5 vezes em relação aos 226.331 do ano anterior. Atualmente, através de compras adicionais no terceiro trimestre, a quantidade já alcançou 628.946 BTC. O custo total base é de 46,094 bilhões de dólares (média de 73.290 dólares por BTC), enquanto o valor de mercado é de aproximadamente 74,805 bilhões de dólares, com ganhos não realizados em cerca de 29 bilhões de dólares - mais do que o dobro do relatório do segundo trimestre.
No segundo trimestre, a Strategy adquiriu cerca de 6,8 mil milhões de dólares em 69.140 BTC, o que equivale ao total de fundos que a empresa angariou no mesmo período. O preço médio de compra no segundo trimestre foi de cerca de 98.000 dólares /BTC, o que indica que a empresa acumulou de forma constante à medida que o preço subia desde o mínimo de abril. Não houve vendas de bitcoin, seguindo a estratégia de "HODL" do seu presidente, Michael Saylor, não realizando quaisquer lucros.
A estrutura de financiamento evoluiu para operações complexas de mercado de capitais:
Plano de ATM de ações ordinárias: No segundo trimestre, levantou 5,2 mil milhões de dólares através da emissão de cerca de 14,23 milhões de ações, e em julho levantou mais 1,1 mil milhões de dólares. O plano ainda tem uma capacidade de cerca de 17 mil milhões de dólares.
Série de ações preferenciais: esta estratégia inova com várias ações preferenciais perpétuas, a fim de levantar continuamente fundos para a compra de Bitcoin em qualquer ambiente de mercado, ao mesmo tempo que limita a diluição das ações ordinárias. Diferentes séries oferecem diferentes taxas de rendimento e prazos, alinhando o custo de financiamento com as preferências dos investidores na época.
Obrigações convertíveis: A Strategy emitiu em fevereiro 2 bilhões de dólares em obrigações preferenciais convertíveis a 0%, com vencimento em 2030 e preço de conversão de 433,43 dólares. Embora essas obrigações não ofereçam juros, os detentores das obrigações têm o direito de convertê-las em ações ordinárias Classe A da Strategy quando o preço das ações ultrapassar 433,43 dólares. Embora a conversão em ações dilua ainda mais os direitos dos acionistas existentes, pode isentar a Strategy das obrigações de dívida. A empresa resgatou 1,05 bilhão de dólares em obrigações convertíveis com vencimento em 2027 através deste método no primeiro trimestre.
Esta estrutura de capital apoia a acumulação contínua de Bitcoin, mas também introduz custos fixos significativos. As ações preferenciais têm dividendos consideráveis (taxa de juro de 8-10%, totalizando centenas de milhões de dólares anualmente), que devem ser pagos independentemente do desempenho do Bitcoin. A estratégia mantém uma taxa de alavancagem de cerca de 20-30% (dívida em relação aos ativos de BTC), o que significa que a maior parte do financiamento de compras provém da emissão de ações / ações preferenciais, e não da dívida.
Negócios de software: estável, mas secundário
O negócio de análise tradicional gerou receita de 114,5 milhões de dólares no segundo trimestre de 2025, um aumento de 2,7% em relação ao ano anterior, após uma queda de 3,6% no primeiro trimestre. A composição da receita continua a inclinar-se para os serviços de assinatura:
Serviços de subscrição: 40,8 milhões de dólares (crescimento de 69,5% em relação ao ano anterior), representando atualmente cerca de 36% da receita total, enquanto no ano passado era cerca de 22%.
Licença do produto: cerca de 7,2 milhões de dólares, uma queda de cerca de 22%, devido à mudança dos clientes para serviços em nuvem.
O suporte ao produto: 52,1 milhões de dólares (uma queda de 15,6% em relação ao ano anterior), devido à redução da receita de manutenção durante o período de transformação em nuvem.
Outros serviços: 14,4 milhões de dólares (queda de 11,8% em relação ao ano anterior), refletindo a diminuição da demanda por consultoria.
O lucro bruto do software foi de 78,7 milhões de dólares (margem bruta de 68,8%), enquanto no segundo trimestre de 2024 foi de 80,5 milhões de dólares (margem bruta de 72,2%).
A compressão da margem de lucro é devido ao aumento dos custos dos serviços de assinatura (hospedagem em nuvem, serviços de sucesso do cliente) e à redução da receita de suporte de alta margem.
Os custos operacionais têm sido historicamente equivalentes ao nível de lucro bruto, resultando em receitas operacionais de software modestas. O lucro operacional não relacionado ao Bitcoin de cerca de 32 milhões de dólares no segundo trimestre indica que o negócio principal alcançou uma rentabilidade moderada após anos de redução de custos. Esta contribuição do software ajuda a cobrir as obrigações de juros (17,897 milhões de dólares) e parte dos dividendos das ações preferenciais (49,11 milhões de dólares), mas representa menos de 1% do lucro total da empresa.
Espera-se que a Strategy opere o seu negócio de análise de negócios de maneira semelhante nos próximos trimestres, uma vez que, dada a sua estratégia de "comprar, manter mas não vender" bitcoins, este continua a ser o único negócio gerador de fluxo de caixa que pode trazer reais lucros à empresa. No entanto, os comentários da administração concentram-se no aumento da posse de bitcoins, em vez do roteiro do produto, o que indica que, embora os serviços de software possam continuar a existir, pode não ser mais um motor de crescimento significativo ou uma parte relevante da avaliação.
Qualidade e sustentabilidade do fluxo de caixa
Os lucros operacionais e outros itens nos relatórios financeiros da empresa podem ser ajustados por meio de manobras contábeis inteligentes, mas o fluxo de caixa não pode ser falsificado. Se o fluxo de caixa não refletir a situação descrita pela empresa, então há um problema.
A situação de fluxo de caixa da Strategy destaca a baixa qualidade dos lucros reportados. Após a dedução de 14 mil milhões de dólares em ganhos não realizados, os 10 mil milhões de dólares de rendimento líquido quase não geraram qualquer caixa. Embora a empresa tenha reportado um rendimento líquido GAAP de 5,75 mil milhões de dólares, o seu saldo de caixa aumentou apenas 12 milhões de dólares em dois trimestres de 2025.
Fluxo de caixa operacional: A atividade de software pode ter gerado um fluxo de caixa operacional positivo moderado, suficiente apenas para cobrir as despesas básicas. Considerando itens não monetários como depreciação e compensação em ações, o verdadeiro lucro em caixa da operação está próximo do ponto de equilíbrio.
Fluxo de caixa de investimento: dominado principalmente pela compra de Bitcoin de cerca de 6,8 bilhões de dólares no segundo trimestre, financiado inteiramente por atividades de financiamento em vez de operações.
Fluxo de caixa de financiamento: a emissão de ações e ações preferenciais proporcionou um líquido de 6,8 bilhões de dólares, imediatamente utilizados para a compra de Bitcoin, quase sem manter caixa.
Este modelo de investimento negativo, financiamento positivo e fluxo de caixa operacional mínimo indica claramente que a Strategy é uma ferramenta de acumulação de ativos, e não um negócio gerador de caixa.
Os juros da dívida da empresa (cerca de 68 milhões de dólares anualmente) e os dividendos das ações preferenciais (cerca de 200 milhões de dólares anualmente) estão a levar ao aumento contínuo dos custos fixos. Se o preço do Bitcoin estagnar ou cair, enquanto os mercados de capitais se apertam, a Strategy poderá enfrentar pressão de liquidez, necessitando de vender Bitcoin ou emitir ações, o que irá diluir ainda mais a sua propriedade.
Reação do mercado e avaliação
Apesar de os lucros da Strategy terem alcançado um recorde, suas ações caíram após a divulgação dos resultados do segundo trimestre, pois o mercado já havia absorvido os ganhos inesperados trazidos pelo Bitcoin. Em seguida, a notícia da venda de ações com um valor de mercado de 4,2 bilhões de dólares da STRC pressionou ainda mais o preço das ações. Essa reação também reflete a compreensão dos investidores de que não se tratam de lucros operacionais, mas sim de ajustes de valor de mercado que podem ser revertidos.
No entanto, o preço das ações tem estado intimamente relacionado com a tendência de preços do BTC.
A estratégia está atualmente com um preço de negociação que apresenta um prémio de cerca de 60% em relação ao valor líquido dos ativos (NAV) do Bitcoin, o que significa que os investidores da MSTR pagam 1,6 dólares por cada 1 dólar de valor em Bitcoin no balanço da estratégia.
Por que pagar um prêmio, em vez de comprar Bitcoin diretamente? As razões para o prêmio incluem:
Obter exposição à valorização do bitcoin por ação através da estrutura da empresa
A execução estratégica e o timing de mercado de Michael Saylor
Como o valor escasso de um agente de Bitcoin líquido no mercado de ações
O valor das opções de financiamento de valorização futura
Este prémio suportou uma estratégia de auto-reforço: emitir ações a um preço superior ao NAV, comprar mais bitcoins, o que pode aumentar a quantidade de bitcoins por ação que os acionistas existentes detêm. Se o preço das ações da Strategy for 370 dólares, enquanto o seu NAV em bitcoins for de 250 dólares por ação, a empresa pode vender novas ações a 370 dólares e usar esse dinheiro para comprar bitcoins no valor de 370 dólares. Os acionistas existentes agora detêm mais bitcoins por ação do que antes da diluição. O indicador "bitcoin por ação" da Strategy, apesar da diluição em larga escala, ainda cresceu 25% ao longo do ano, validando a eficácia desta estratégia durante o mercado em alta do bitcoin.
O investimento em Bitcoin da estratégia exige que os investidores adotem métodos não convencionais de avaliação, pois os indicadores de avaliação tradicionais tornaram-se sem sentido. Por quê?
A receita do segundo trimestre da Strategy (114 milhões de dólares) mostra que sua receita anualizada é de 450 milhões de dólares, enquanto seu valor empresarial atual é de 120,35 bilhões de dólares. Isso indica que a relação preço-lucro das ações da Strategy é superior a 250 vezes sua receita, o que, em termos tradicionais, é um número astronômico. Mas a questão é que os investidores que compram ações da Strategy não estão apostando no seu negócio de análise de software. O mercado está precificando o potencial de valorização do Bitcoin, um potencial que foi ampliado pelo uso de alavancagem empresarial e pela contínua aquisição de ações.
Perspectiva de investimento
Os resultados trimestrais refletem a transformação do Strategy de uma empresa de software para uma ferramenta de investimento em Bitcoin alavancada. Um lucro trimestral de 10 bilhões de dólares, embora enorme, representa uma valorização não realizada, e não o sucesso operacional. Para os investidores em ações, o Strategy oferece uma exposição de alto risco ao Bitcoin, acompanhada de alavancagem significativa e aumento ativo, mas à custa de volatilidade extrema e risco de diluição.
Durante o mercado em alta do Bitcoin, esta estratégia teve um bom desempenho, pois era favorável ao financiamento de valorização para financiar compras adicionais, enquanto os lucros avaliados a preços de mercado faziam com que os relatórios de lucros disparassem. No entanto, a sustentabilidade deste modelo depende do acesso contínuo ao mercado e da valorização do Bitcoin. Qualquer queda significativa no mercado de criptomoedas reverterá rapidamente o desempenho do segundo trimestre, enquanto obrigações fixas como juros da dívida e dividendos preferenciais continuarão a existir.
No entanto, entre todos os cofres de Bitcoin, a Strategy é a empresa mais capaz de absorver tais choques inesperados. Começou a acumular Bitcoin há mais de cinco anos e acumulou sistematicamente a um custo muito inferior ao de outras empresas.
Atualmente, a Strategy detém 3% do total em circulação de Bitcoin.
A avaliação de prêmio da estratégia reflete a confiança do mercado na visão e na capacidade de execução de Michael Saylor em relação ao Bitcoin. Os investidores estão apostando na trajetória de longo prazo do Bitcoin e na capacidade da gestão de maximizar a acumulação através da estrutura da empresa.
Devido ao fato de que a quantidade de Bitcoin atualmente representa mais de 99% do valor econômico, os indicadores de software tradicionais tornaram-se menos importantes para definir a história futura das criptomoedas da Strategy.
Acima está a análise do relatório financeiro do segundo trimestre da Strategy. Brevemente, traremos novas reportagens.
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Estratégia do plano "Moon Landing"
Escrito por: Prathik Desai
Compilação: Block unicorn
Hoje, vamos explorar a fundo o relatório financeiro do segundo trimestre de 2025 da empresa Strategy (anteriormente conhecida como MicroStrategy), que foi o primeiro trimestre em que a empresa alcançou um lucro líquido positivo após a adoção das normas contábeis de valor justo para o bitcoin, gerando um dos maiores lucros trimestrais da história da empresa.
Pontos principais
A estratégia de tesouraria em Bitcoin da Strategy gerou 10 bilhões de dólares em receita líquida (em comparação com uma perda de 102,6 milhões de dólares no segundo trimestre de 2024), impulsionada inteiramente por 14 bilhões de dólares em ganhos não realizados em Bitcoin sob as novas normas contábeis.
O negócio de software manteve-se estável, mas numa posição secundária, com uma receita de 114,5 milhões de dólares (um crescimento anual de 2,7%), a margem de lucro encolheu, contribuindo com cerca de 32 milhões de dólares em receitas operacionais subjacentes.
A captação de capital agressiva continua, com 6,8 bilhões de dólares levantados no segundo trimestre através da emissão de ações e ações preferenciais, aumentando a quantidade de Bitcoin detida para 597.325 BTC, que representa 3% da oferta em circulação, avaliados em cerca de 64,4 bilhões de dólares.
Após a divulgação do relatório financeiro, o preço das ações da Strategy caiu 8%, de 401 dólares para 367 dólares; desde então, a ação já se recuperou para acima de 370 dólares.
O preço de negociação das ações da Strategy é 60% superior ao valor líquido do ativo do Bitcoin, o que significa que para cada 1 dólar em Bitcoin, os investidores precisam pagar 1,6 dólares.
Pontos principais: desde que o preço do Bitcoin continue a subir e o mercado de capitais permaneça aberto, a estratégia do cofre de Bitcoin da Strategy é eficaz, mas introduz uma enorme volatilidade de rendimentos e risco de diluição, tornando os indicadores de software tradicionais irrelevantes. No entanto, sua entrada precoce no gerenciamento de fundos oferece à Strategy um amplo espaço de manobra para lidar com o colapso do preço do Bitcoin.
Desempenho financeiro: o Bitcoin é o principal motor
A Strategy Analytics anunciou que o lucro líquido no segundo trimestre de 2025 será de 10,02 bilhões de dólares, conforme os Princípios Contábeis Geralmente Aceites dos EUA (GAAP), em contraste com uma perda líquida de 102,6 milhões de dólares no mesmo período do ano passado. O lucro por ação diluído alcançou 32,60 dólares, enquanto a perda no segundo trimestre de 2024 foi de 0,57 dólares.
A receita líquida cresceu 9,870% em relação ao ano anterior, quase totalmente derivada de ganhos inesperados não realizados em Bitcoin de 14 bilhões de dólares reconhecidos após a adoção do padrão contábil de valor justo em janeiro de 2025. Isso marca uma ruptura com o antigo regime contábil, que exigia que as empresas avaliassem suas participações em BTC pelo custo menos o valor de impairment, onde os aumentos de preço do Bitcoin não podiam ser contabilizados, enquanto qualquer queda de preço deveria ser provisionada como perda por impairment.
Quando comparado com a receita operacional da Strategy, a magnitude do impacto contábil torna-se mais evidente. A receita total da Strategy no segundo trimestre foi de apenas 114,5 milhões de dólares, o que significa que a margem de lucro líquida reportada pela empresa ultrapassa 8700%, um fenômeno anômalo completamente causado pela valorização das criptomoedas.
Excluindo a reavaliação do Bitcoin, a receita operacional subjacente foi de aproximadamente 32 milhões de dólares, com uma margem de lucro saudável de cerca de 28% na receita de software, mas em comparação com os ganhos inesperados das criptomoedas, isso é insignificante.
As receitas operacionais calculadas de acordo com o GAAP atingiram 14,03 mil milhões de dólares, uma melhoria significativa em relação à perda operacional de 200 milhões de dólares no mesmo período do ano passado (incluindo as enormes despesas de desvalorização de bitcoins sob o antigo regime contabilístico).
A volatilidade trimestral foi extremamente intensa. No primeiro trimestre de 2025, devido ao Bitcoin cair para cerca de 82.400 dólares em março, o prejuízo líquido sob GAAP foi de 4,22 bilhões de dólares. Com o Bitcoin subindo para 107.800 dólares em junho, o segundo trimestre registrou um lucro de 10 bilhões de dólares, marcando uma recuperação significativa em relação ao trimestre anterior, com um lucro superior a 14 bilhões de dólares.
A administração reconhece que a contabilidade do valor justo torna os lucros «extremamente sensíveis» ao preço de mercado do bitcoin. A rentabilidade da Strategy é atualmente principalmente afetada pela volatilidade do mercado de criptomoedas, e não pelas vendas de software.
O rendimento líquido ajustado (excluindo incentivos de ações e pequenos projetos) é de aproximadamente 9,95 mil milhões de dólares, em comparação com os -136 milhões de dólares do ano anterior, sendo basicamente equivalente ao GAAP, uma vez que os ajustes relacionados com o Bitcoin superam de longe os ajustes tradicionais.
Financiamento de Cofre
Até 30 de junho de 2025, a Strategy detinha 597.325 bitcoins, um aumento de mais de 2,5 vezes em relação aos 226.331 do ano anterior. Atualmente, através de compras adicionais no terceiro trimestre, a quantidade já alcançou 628.946 BTC. O custo total base é de 46,094 bilhões de dólares (média de 73.290 dólares por BTC), enquanto o valor de mercado é de aproximadamente 74,805 bilhões de dólares, com ganhos não realizados em cerca de 29 bilhões de dólares - mais do que o dobro do relatório do segundo trimestre.
No segundo trimestre, a Strategy adquiriu cerca de 6,8 mil milhões de dólares em 69.140 BTC, o que equivale ao total de fundos que a empresa angariou no mesmo período. O preço médio de compra no segundo trimestre foi de cerca de 98.000 dólares /BTC, o que indica que a empresa acumulou de forma constante à medida que o preço subia desde o mínimo de abril. Não houve vendas de bitcoin, seguindo a estratégia de "HODL" do seu presidente, Michael Saylor, não realizando quaisquer lucros.
A estrutura de financiamento evoluiu para operações complexas de mercado de capitais:
Plano de ATM de ações ordinárias: No segundo trimestre, levantou 5,2 mil milhões de dólares através da emissão de cerca de 14,23 milhões de ações, e em julho levantou mais 1,1 mil milhões de dólares. O plano ainda tem uma capacidade de cerca de 17 mil milhões de dólares.
Série de ações preferenciais: esta estratégia inova com várias ações preferenciais perpétuas, a fim de levantar continuamente fundos para a compra de Bitcoin em qualquer ambiente de mercado, ao mesmo tempo que limita a diluição das ações ordinárias. Diferentes séries oferecem diferentes taxas de rendimento e prazos, alinhando o custo de financiamento com as preferências dos investidores na época.
Obrigações convertíveis: A Strategy emitiu em fevereiro 2 bilhões de dólares em obrigações preferenciais convertíveis a 0%, com vencimento em 2030 e preço de conversão de 433,43 dólares. Embora essas obrigações não ofereçam juros, os detentores das obrigações têm o direito de convertê-las em ações ordinárias Classe A da Strategy quando o preço das ações ultrapassar 433,43 dólares. Embora a conversão em ações dilua ainda mais os direitos dos acionistas existentes, pode isentar a Strategy das obrigações de dívida. A empresa resgatou 1,05 bilhão de dólares em obrigações convertíveis com vencimento em 2027 através deste método no primeiro trimestre.
Esta estrutura de capital apoia a acumulação contínua de Bitcoin, mas também introduz custos fixos significativos. As ações preferenciais têm dividendos consideráveis (taxa de juro de 8-10%, totalizando centenas de milhões de dólares anualmente), que devem ser pagos independentemente do desempenho do Bitcoin. A estratégia mantém uma taxa de alavancagem de cerca de 20-30% (dívida em relação aos ativos de BTC), o que significa que a maior parte do financiamento de compras provém da emissão de ações / ações preferenciais, e não da dívida.
Negócios de software: estável, mas secundário
O negócio de análise tradicional gerou receita de 114,5 milhões de dólares no segundo trimestre de 2025, um aumento de 2,7% em relação ao ano anterior, após uma queda de 3,6% no primeiro trimestre. A composição da receita continua a inclinar-se para os serviços de assinatura:
Serviços de subscrição: 40,8 milhões de dólares (crescimento de 69,5% em relação ao ano anterior), representando atualmente cerca de 36% da receita total, enquanto no ano passado era cerca de 22%.
Licença do produto: cerca de 7,2 milhões de dólares, uma queda de cerca de 22%, devido à mudança dos clientes para serviços em nuvem.
O suporte ao produto: 52,1 milhões de dólares (uma queda de 15,6% em relação ao ano anterior), devido à redução da receita de manutenção durante o período de transformação em nuvem.
Outros serviços: 14,4 milhões de dólares (queda de 11,8% em relação ao ano anterior), refletindo a diminuição da demanda por consultoria.
O lucro bruto do software foi de 78,7 milhões de dólares (margem bruta de 68,8%), enquanto no segundo trimestre de 2024 foi de 80,5 milhões de dólares (margem bruta de 72,2%).
A compressão da margem de lucro é devido ao aumento dos custos dos serviços de assinatura (hospedagem em nuvem, serviços de sucesso do cliente) e à redução da receita de suporte de alta margem.
Os custos operacionais têm sido historicamente equivalentes ao nível de lucro bruto, resultando em receitas operacionais de software modestas. O lucro operacional não relacionado ao Bitcoin de cerca de 32 milhões de dólares no segundo trimestre indica que o negócio principal alcançou uma rentabilidade moderada após anos de redução de custos. Esta contribuição do software ajuda a cobrir as obrigações de juros (17,897 milhões de dólares) e parte dos dividendos das ações preferenciais (49,11 milhões de dólares), mas representa menos de 1% do lucro total da empresa.
Espera-se que a Strategy opere o seu negócio de análise de negócios de maneira semelhante nos próximos trimestres, uma vez que, dada a sua estratégia de "comprar, manter mas não vender" bitcoins, este continua a ser o único negócio gerador de fluxo de caixa que pode trazer reais lucros à empresa. No entanto, os comentários da administração concentram-se no aumento da posse de bitcoins, em vez do roteiro do produto, o que indica que, embora os serviços de software possam continuar a existir, pode não ser mais um motor de crescimento significativo ou uma parte relevante da avaliação.
Qualidade e sustentabilidade do fluxo de caixa
Os lucros operacionais e outros itens nos relatórios financeiros da empresa podem ser ajustados por meio de manobras contábeis inteligentes, mas o fluxo de caixa não pode ser falsificado. Se o fluxo de caixa não refletir a situação descrita pela empresa, então há um problema.
A situação de fluxo de caixa da Strategy destaca a baixa qualidade dos lucros reportados. Após a dedução de 14 mil milhões de dólares em ganhos não realizados, os 10 mil milhões de dólares de rendimento líquido quase não geraram qualquer caixa. Embora a empresa tenha reportado um rendimento líquido GAAP de 5,75 mil milhões de dólares, o seu saldo de caixa aumentou apenas 12 milhões de dólares em dois trimestres de 2025.
Fluxo de caixa operacional: A atividade de software pode ter gerado um fluxo de caixa operacional positivo moderado, suficiente apenas para cobrir as despesas básicas. Considerando itens não monetários como depreciação e compensação em ações, o verdadeiro lucro em caixa da operação está próximo do ponto de equilíbrio.
Fluxo de caixa de investimento: dominado principalmente pela compra de Bitcoin de cerca de 6,8 bilhões de dólares no segundo trimestre, financiado inteiramente por atividades de financiamento em vez de operações.
Fluxo de caixa de financiamento: a emissão de ações e ações preferenciais proporcionou um líquido de 6,8 bilhões de dólares, imediatamente utilizados para a compra de Bitcoin, quase sem manter caixa.
Este modelo de investimento negativo, financiamento positivo e fluxo de caixa operacional mínimo indica claramente que a Strategy é uma ferramenta de acumulação de ativos, e não um negócio gerador de caixa.
Os juros da dívida da empresa (cerca de 68 milhões de dólares anualmente) e os dividendos das ações preferenciais (cerca de 200 milhões de dólares anualmente) estão a levar ao aumento contínuo dos custos fixos. Se o preço do Bitcoin estagnar ou cair, enquanto os mercados de capitais se apertam, a Strategy poderá enfrentar pressão de liquidez, necessitando de vender Bitcoin ou emitir ações, o que irá diluir ainda mais a sua propriedade.
Reação do mercado e avaliação
Apesar de os lucros da Strategy terem alcançado um recorde, suas ações caíram após a divulgação dos resultados do segundo trimestre, pois o mercado já havia absorvido os ganhos inesperados trazidos pelo Bitcoin. Em seguida, a notícia da venda de ações com um valor de mercado de 4,2 bilhões de dólares da STRC pressionou ainda mais o preço das ações. Essa reação também reflete a compreensão dos investidores de que não se tratam de lucros operacionais, mas sim de ajustes de valor de mercado que podem ser revertidos.
No entanto, o preço das ações tem estado intimamente relacionado com a tendência de preços do BTC.
A estratégia está atualmente com um preço de negociação que apresenta um prémio de cerca de 60% em relação ao valor líquido dos ativos (NAV) do Bitcoin, o que significa que os investidores da MSTR pagam 1,6 dólares por cada 1 dólar de valor em Bitcoin no balanço da estratégia.
Por que pagar um prêmio, em vez de comprar Bitcoin diretamente? As razões para o prêmio incluem:
Obter exposição à valorização do bitcoin por ação através da estrutura da empresa
A execução estratégica e o timing de mercado de Michael Saylor
Como o valor escasso de um agente de Bitcoin líquido no mercado de ações
O valor das opções de financiamento de valorização futura
Este prémio suportou uma estratégia de auto-reforço: emitir ações a um preço superior ao NAV, comprar mais bitcoins, o que pode aumentar a quantidade de bitcoins por ação que os acionistas existentes detêm. Se o preço das ações da Strategy for 370 dólares, enquanto o seu NAV em bitcoins for de 250 dólares por ação, a empresa pode vender novas ações a 370 dólares e usar esse dinheiro para comprar bitcoins no valor de 370 dólares. Os acionistas existentes agora detêm mais bitcoins por ação do que antes da diluição. O indicador "bitcoin por ação" da Strategy, apesar da diluição em larga escala, ainda cresceu 25% ao longo do ano, validando a eficácia desta estratégia durante o mercado em alta do bitcoin.
O investimento em Bitcoin da estratégia exige que os investidores adotem métodos não convencionais de avaliação, pois os indicadores de avaliação tradicionais tornaram-se sem sentido. Por quê?
A receita do segundo trimestre da Strategy (114 milhões de dólares) mostra que sua receita anualizada é de 450 milhões de dólares, enquanto seu valor empresarial atual é de 120,35 bilhões de dólares. Isso indica que a relação preço-lucro das ações da Strategy é superior a 250 vezes sua receita, o que, em termos tradicionais, é um número astronômico. Mas a questão é que os investidores que compram ações da Strategy não estão apostando no seu negócio de análise de software. O mercado está precificando o potencial de valorização do Bitcoin, um potencial que foi ampliado pelo uso de alavancagem empresarial e pela contínua aquisição de ações.
Perspectiva de investimento
Os resultados trimestrais refletem a transformação do Strategy de uma empresa de software para uma ferramenta de investimento em Bitcoin alavancada. Um lucro trimestral de 10 bilhões de dólares, embora enorme, representa uma valorização não realizada, e não o sucesso operacional. Para os investidores em ações, o Strategy oferece uma exposição de alto risco ao Bitcoin, acompanhada de alavancagem significativa e aumento ativo, mas à custa de volatilidade extrema e risco de diluição.
Durante o mercado em alta do Bitcoin, esta estratégia teve um bom desempenho, pois era favorável ao financiamento de valorização para financiar compras adicionais, enquanto os lucros avaliados a preços de mercado faziam com que os relatórios de lucros disparassem. No entanto, a sustentabilidade deste modelo depende do acesso contínuo ao mercado e da valorização do Bitcoin. Qualquer queda significativa no mercado de criptomoedas reverterá rapidamente o desempenho do segundo trimestre, enquanto obrigações fixas como juros da dívida e dividendos preferenciais continuarão a existir.
No entanto, entre todos os cofres de Bitcoin, a Strategy é a empresa mais capaz de absorver tais choques inesperados. Começou a acumular Bitcoin há mais de cinco anos e acumulou sistematicamente a um custo muito inferior ao de outras empresas.
Atualmente, a Strategy detém 3% do total em circulação de Bitcoin.
A avaliação de prêmio da estratégia reflete a confiança do mercado na visão e na capacidade de execução de Michael Saylor em relação ao Bitcoin. Os investidores estão apostando na trajetória de longo prazo do Bitcoin e na capacidade da gestão de maximizar a acumulação através da estrutura da empresa.
Devido ao fato de que a quantidade de Bitcoin atualmente representa mais de 99% do valor econômico, os indicadores de software tradicionais tornaram-se menos importantes para definir a história futura das criptomoedas da Strategy.
Acima está a análise do relatório financeiro do segundo trimestre da Strategy. Brevemente, traremos novas reportagens.