Circle IPO интерпретация: рост потенциала за низкой процентной ставкой

Circle выбрала время выхода на рынок в период ускоренного очищения отрасли, за этим скрывается казалось бы противоречивая, но полная воображения история — чистая прибыль продолжает снижаться, но в то же время скрывает огромный потенциал роста. С одной стороны, у нее высокая прозрачность, сильная соблюдаемость нормативных требований и стабильные резервные доходы; с другой стороны, ее рентабельность оказывается удивительно "умеренной", в 2024 году чистая прибыль составит всего 9,3%. Эта кажущаяся "неэффективность" не является следствием провала бизнес-модели, а наоборот, раскрывает более глубокую логику роста: на фоне постепенного исчезновения высоких процентных ставок и сложной структуры затрат на распределение, Circle строит высоко масштабируемую, соответствующую нормативам инфраструктуру стабильной монеты, а ее прибыль стратегически "реинвестируется" в увеличение доли рынка и регулирование.

Семилетний марафон上市: эволюция крипторегулирования

Парадигмальный переход трех попыток капитализации (2018-2025)

上市征程 Circle является живым примером динамической игры между криптовыми компаниями и регуляторными рамками. В 2018 году, когда произошло первое IPO, Комиссия по ценным бумагам и биржам США неясно определила свойства криптовалюты. Компания сформировала двойной драйв "платежи + сделки" через приобретение биржи и привлекла финансирование в размере 110 миллионов долларов от нескольких учреждений, но сомнения со стороны регуляторов и влияние медвежьего рынка привели к падению оценки на 75%, что выявило хрупкость бизнес-моделей ранних криптовых компаний.

Попытка SPAC в 2021 году выявила ограничения мышления о регуляторном арбитраже. Запрос SEC по бухгалтерскому учету стабильных монет затрагивает суть, требуя доказать, что USDC не следует классифицировать как ценную бумагу. Этот вызов привел к срыву сделок, но способствовал завершению ключевой трансформации компании: выделению некоренных активов и установлению стратегической оси "стабильные монеты как услуга".

Выбор IPO в 2025 году знаменует собой зрелость пути капитализации крипто-компаний. Для上市 на Нью-Йоркской фондовой бирже необходимо выполнить полный набор требований по раскрытию информации и внутреннему контролю. Документ S-1 впервые подробно раскрывает механизм управления резервами: из активов на сумму около 32 миллиарда долларов, 85% размещены через Circle Reserve Fund BlackRock в соглашениях о обратном выкупе на ночь, 15% хранятся в системно важных финансовых учреждениях. Эта прозрачная операция создает эквивалентную регуляторную структуру по сравнению с традиционными денежными рыночными фондами.

и сотрудничество с одной из торговых платформ: от совместного строительства экосистемы до тонких отношений

На раннем этапе обе стороны сотрудничали через альянс Centre. Когда альянс Centre был основан в 2018 году, одна торговая платформа владела 50% акций и быстро открыла рынок с помощью модели "технологический вывод в обмен на входные потоки". В 2023 году Circle приобрела оставшиеся 50% акций Centre Consortium за 210 миллионов долларов в акциях, и соглашение о распределении USDC также было пересмотрено.

Текущие условия раздела являются пунктами динамической игры. Обе стороны делят доход от резервов USDC в определенной пропорции, которая связана с объемом USDC, предоставляемым определенной торговой платформой. В 2024 году эта платформа будет владеть примерно 20% от общего объема обращения USDC, однако из-за этого она заберет около 55% от дохода резервов, что закладывает опасность для Circle: когда USDC будет расширяться за пределами экосистемы этой платформы, предельные расходы будут не линейно расти.

Управление резервами USDC и структура акционерного капитала и владения

Управление резервами по уровням

Управление резервами USDC демонстрирует явные характеристики "слоистой ликвидности":

• Наличные (15%): размещены в системно значимых финансовых учреждениях для реагирования на неожиданные выкупы
• Резервный фонд (85%): распределение через Circle Reserve Fund, управляемый BlackRock

С 2023 года резерв USDC ограничивается только наличными средствами на банковских счетах и резервным фондом Circle. Его инвестиционный портфель в основном состоит из государственных облигаций США с остаточным сроком не более трех месяцев и соглашений репо по государственным облигациям США на ночь. Средневзвешенный срок до погашения портфеля в долларах не превышает 60 дней, средневзвешенный срок жизни в долларах не превышает 120 дней.

Классификация акций и многоуровневое управление

После上市 Circle будет использовать трехуровневую структуру капитала:

• Акции класса A: Обыкновенные акции, выпущенные в процессе IPO, каждая акция имеет одно голосующее право;
• Акции класса B: принадлежат соучредителям, каждая акция имеет пять голосов, но общий лимит голосов ограничен 30%;
• Акции класса C: без права голоса, могут быть конвертированы при определенных условиях.

Данная структура акционерного капитала направлена на балансировку финансирования на открытом рынке и стабильности долгосрочной стратегии компании, одновременно обеспечивая контроль команды руководителей над ключевыми решениями.

Распределение акций среди руководства и учреждений

Команда руководителей владеет значительной долей акций, несколько известных венчурных фондов и институциональных инвесторов владеют более 5% акций, и эти учреждения в сумме владеют более 130 миллионами акций. IPO с оценкой в 50 миллиардов может принести им значительную прибыль.

Модель получения прибыли и анализ доходов

Модель доходов и операционные показатели

• Источник дохода: доход от резервов является основным источником дохода Circle, 99% от общего дохода в 1,68 миллиарда долларов США в 2024 году поступает от доходов от резервов.
• Распределение с партнёрами: определённая торговая платформа получает 50% резервного дохода в зависимости от количества удерживаемых USDC, что приводит к относительно низкому доходу, принадлежащему Circle.
• Другие доходы: услуги для предприятий, бизнес по выпуску USDC, комиссии за кросс-цепочку и другие приносят небольшие доходы, составившие всего 15,16 миллиона долларов.

Параллель роста доходов и сокращения прибыли (2022-2024)

• От многополюсного к одноядерному сходимости: доля резервных доходов увеличилась с 95,3% в 2022 году до 99,1% в 2024 году.
• Расходы на дистрибуцию выросли, сжимая валовую прибыль: расходы на дистрибуцию и торговлю за три года значительно увеличились на 253%.
• Прибыль перешла из убытков в прибыль, но рост замедляется: чистая прибыль в 2024 году составляет 9,28%, что примерно вдвое меньше по сравнению с прошлым годом.
• Жесткость затрат: общие административные расходы растут три года подряд и достигнут 137 миллионов долларов США в 2024 году.

Финансовая структура Circle постепенно сближается с традиционными финансовыми учреждениями, однако высокая зависимость от разницы доходности по государственным облигациям США и структуры выручки, основанной на объеме торгов, означает, что снижение процентной ставки или замедление роста USDC напрямую ударит по его прибыльности.

низкая процентная ставка за ростом потенциала

Несмотря на то, что чистая процентная ставка продолжает испытывать давление, в бизнес-модели и финансовых данных все же скрыты множественные факторы роста:

• Продолжение роста обращения приводит к стабильному росту резервных доходов: рыночная капитализация USDC превысила 60 миллиардов долларов, среднегодовой темп роста с 2020 по апрель 2025 года составил 89,7%.
• Структурная оптимизация затрат на дистрибуцию: стоимость сотрудничества с одной торговой платформой высока, но стоимость привлечения клиентов с новым партнером, таким как одна из ведущих бирж, значительно снижена.
• Консервативная оценка не учитывает дефицит на рынке: оценка IPO составляет 40-50 миллиардов долларов, P/E находится в диапазоне 20~25x, что не учитывает его уникальную ценность как единственного чистого стабильного токена на американском фондовом рынке.
• Рыночная капитализация стейблов по сравнению с биткойном демонстрирует устойчивость: в условиях рыночной волатильности она показывает уникальные преимущества и может стать "убежищем" для капитала.

! Объяснение IPO Circle: потенциал роста за низкой рентабельностью чистой прибыли

Риск — резкие изменения на рынке стейблкоинов

Сети институциональных отношений больше не являются надежной защитой.

• Связанные интересы - двусторонний меч: одна торговая платформа забирает 55% резервного дохода, но ее доля в USDC составляет всего 20%.
• Экологический риск блокировки: соглашения с ведущими биржами могут вызвать "восходящую спираль издержек распределения".

Двустороннее воздействие прогресса законопроекта о стабильных монетах

• Давление на локализацию резервных активов: требование закона может привести к однократным затратам на перемещение капитала в размере нескольких сотен миллионов долларов.

Итоговые размышления — Стратегическое окно разрывающего барьеры

Основные преимущества: позиционирование на рынке в эпоху соблюдения норм

• Двойная система соблюдения: создана регулирующая матрица, охватывающая США, Европу и Японию.
• Альтернатива волне трансграничных платежей: сотрудничество с компаниями по трансграничным платежам для запуска услуги "Мгновенные расчеты USDC".
• B2B финансовая инфраструктура: в системе платежей электронной коммерции доля расчётов в USDC значительно увеличилась.

Рост маховика: Процентная ставка циклы и игра с экономией масштаба

• Замещение валют в развивающихся рынках: в некоторых регионах с высоким уровнем инфляции USDC занимает часть доли в долларовых валютных операциях.
• Канал репатриации офшорных долларов: сотрудничество с управляющими активами для исследования проектов, связанных с токенизированными активами.
• Токенизация активов RWA: запущенная служба токенизации активов уже достигла начального уровня управления.
• Процентная ставка буферный период: необходимо ускорить интернационализацию для достижения ключевого порога объема обращения до полного ценообразования на ожидания снижения ставки.
• Период регуляторного вакуума: использование существующих преимуществ соблюдения для захвата институциональных клиентов и создания барьеров для выхода.
• Углубление набора услуг для предприятий: упаковка API для соблюдения норм и инструментов аудита на блокчейне в "Облачные финансовые услуги Web3".

Под низкой процентной ставкой Circle на самом деле лежит стратегия "обмена прибыли на масштаб", которую она активно выбирала в период стратегической экспансии. Когда объем обращения USDC превысит 80 миллиардов долларов, а объем управления активами RWA и уровень проникновения трансакций в跨境支付 достигнут прорыва, ее логика оценки претерпит качественные изменения — от "эмитента стабильной валюты" к "оператору цифровой долларовой инфраструктуры". Это потребует от инвесторов пересмотра монопольной премии, связанной с сетевыми эффектами, с точки зрения периодов в 3-5 лет. На исторической пересечении традиционных финансов и криптоэкономики IPO Circle является не только вехой в ее развитии, но и лакмусовой бумажкой для переоценки стоимости всей отрасли.