Hari ini, kita mendalami laporan keuangan kuartal kedua tahun 2025 dari perusahaan Strategy (dahulu MicroStrategy), yang merupakan kuartal pertama perusahaan mencatatkan keuntungan bersih positif setelah mengadopsi prinsip akuntansi nilai wajar untuk Bitcoin, menciptakan salah satu keuntungan kuartalan terbesar dalam sejarah perusahaan.
Inti
Strategi Bitcoin Vault dari Strategy menghasilkan pendapatan bersih 10 miliar dolar AS (dibandingkan dengan kerugian 102,6 juta dolar AS pada kuartal kedua 2024), yang sepenuhnya didorong oleh keuntungan Bitcoin yang belum direalisasi sebesar 14 miliar dolar AS di bawah standar akuntansi baru.
Bisnis perangkat lunak tetap stabil tetapi berada dalam posisi kedua, dengan pendapatan sebesar 114,5 juta USD (naik 2,7% year-on-year), margin laba menyusut, memberikan sekitar 32 juta USD dari pendapatan operasi dasar.
Penggalangan modal yang radikal terus berlanjut, dengan 6,8 miliar dolar AS yang dihimpun melalui penerbitan saham dan saham preferen pada kuartal kedua, memperluas kepemilikan Bitcoin menjadi 597.325 BTC, yang mewakili 3% dari pasokan yang beredar, senilai sekitar 64,4 miliar dolar AS.
Setelah laporan keuangan S dirilis, harga saham Strategy turun 8%, dari 401 dolar menjadi 367 dolar; setelah itu, saham tersebut telah pulih menjadi di atas 370 dolar.
Harga perdagangan saham Strategy lebih tinggi 60% dibandingkan nilai aset bersih Bitcoin, yang berarti bahwa investor perlu membayar 1,6 dolar untuk setiap 1 dolar Bitcoin yang dimiliki.
Argument utama: Selama harga Bitcoin terus meningkat dan pasar modal tetap terbuka, strategi Bitcoin vault dari Strategy akan efektif, tetapi membawa risiko fluktuasi hasil yang besar dan risiko dilusi, membuat indikator perangkat lunak tradisional menjadi tidak relevan. Namun, masuknya mereka lebih awal ke bidang manajemen dana memberikan Strategy ruang penyangga yang cukup untuk menghadapi keruntuhan harga Bitcoin.
Kinerja keuangan: Bitcoin sebagai pendorong kunci
Strategy Analytics mengumumkan bahwa laba bersih pada kuartal kedua 2025 adalah 10,02 miliar dolar AS, sesuai dengan Generally Accepted Accounting Principles (GAAP), yang berbeda jauh dari kerugian bersih 102,6 juta dolar AS pada periode yang sama tahun lalu. Laba per saham yang terdilusi mencapai 32,60 dolar AS, sementara kerugian pada kuartal kedua 2024 adalah 0,57 dolar AS.
Pendapatan bersih tumbuh 9.870% dibandingkan tahun sebelumnya, hampir sepenuhnya berasal dari pengakuan keuntungan tidak terduga sebesar 14 miliar dolar AS dari Bitcoin yang diakui setelah penerapan standar akuntansi nilai wajar pada Januari 2025. Ini menandakan penyimpangan dari sistem akuntansi lama, yang mengharuskan perusahaan untuk mengevaluasi kepemilikan BTC mereka dengan biaya dikurangi nilai penurunan, di mana kenaikan harga Bitcoin tidak dapat dimasukkan ke dalam buku, sementara penurunan harga apa pun harus dicatat sebagai cadangan penurunan nilai.
Ketika dibandingkan dengan pendapatan operasional Strategy, skala dampak akuntansi ini menjadi lebih jelas. Total pendapatan Strategy pada kuartal kedua hanya sebesar 114,5 juta USD, yang berarti rasio laba bersih yang dilaporkan perusahaan melebihi 8700%, fenomena abnormal ini sepenuhnya disebabkan oleh apresiasi cryptocurrency.
Tidak termasuk penilaian ulang Bitcoin, pendapatan operasional dasar sekitar 32 juta dolar, margin keuntungan yang sehat dari pendapatan perangkat lunak sekitar 28%, tetapi dibandingkan dengan pendapatan tak terduga dari cryptocurrency, itu sangat kecil.
Pendapatan operasional yang dihitung berdasarkan GAAP mencapai 14,03 miliar dolar AS, meningkat secara signifikan dibandingkan dengan kerugian operasional 200 juta dolar AS pada periode yang sama tahun lalu (termasuk biaya penurunan nilai Bitcoin yang besar di bawah sistem akuntansi lama).
Fluktuasi kuartalan sangat ekstrem. Pada kuartal pertama 2025, karena Bitcoin jatuh menjadi sekitar 82.400 dolar pada bulan Maret, kerugian bersih GAAP mencapai 4,22 miliar dolar. Dengan Bitcoin pulih menjadi 107.800 dolar pada bulan Juni, kuartal kedua mencatatkan keuntungan 10 miliar dolar, menandakan perputaran dari kerugian ke keuntungan secara kuartalan, dengan keuntungan melebihi 14 miliar dolar.
Manajemen mengakui bahwa akuntansi nilai wajar membuat pendapatan sangat "sensitif" terhadap harga pasar Bitcoin. Profitabilitas Strategy saat ini terutama dipengaruhi oleh volatilitas pasar cryptocurrency, bukan penjualan perangkat lunak.
Pendapatan bersih yang disesuaikan (tidak termasuk insentif ekuitas dan proyek kecil) sekitar 9,95 miliar dolar AS, dibandingkan dengan kerugian 136 juta dolar AS pada tahun sebelumnya, hampir sejalan dengan GAAP karena penyesuaian terkait Bitcoin jauh melebihi penyesuaian tradisional.
Pendanaan Perbendaharaan
Hingga 30 Juni 2025, Strategy memiliki 597,325 Bitcoin, meningkat lebih dari 2,5 kali dibandingkan dengan 226,331 koin setahun yang lalu. Saat ini, melalui pembelian tambahan di kuartal ketiga, jumlah yang dimiliki telah mencapai 628,946 BTC. Total biaya pokok adalah 46,094 juta dolar AS (rata-rata 73,290 dolar AS per BTC), sementara nilai pasar sekitar 74,805 juta dolar AS, dan saat ini keuntungan yang belum direalisasikan sekitar 29 miliar dolar AS — lebih dari dua kali lipat laporan kuartal kedua.
Pada kuartal kedua, Strategy mengakuisisi sekitar 6,8 miliar dolar AS untuk 69.140 BTC, sama dengan total dana yang dikumpulkan perusahaan pada periode yang sama. Harga beli rata-rata kuartal kedua sekitar 98.000 dolar AS/BTC, menunjukkan perusahaan secara bertahap mengumpulkan saat harga naik dari titik terendah pada bulan April. Tidak ada penjualan Bitcoin yang dilakukan, mengikuti strategi "HODL" dari ketua mereka, Michael Saylor, tanpa merealisasikan keuntungan.
Struktur pembiayaan telah berevolusi menjadi operasi pasar modal yang kompleks:
Rencana ATM Saham Biasa: Pada kuartal kedua, telah mengumpulkan 5,2 miliar dolar AS melalui penerbitan sekitar 14,23 juta saham, dan pada bulan Juli mengumpulkan 1,1 miliar dolar AS. Rencana ini saat ini masih memiliki kapasitas sekitar 17 miliar dolar AS.
Série saham preferen: Strategi ini telah menginovasi berbagai jenis saham preferen permanen untuk terus mengumpulkan dana untuk membeli Bitcoin dalam kondisi pasar apa pun, sambil membatasi pengenceran saham biasa. Berbagai seri menawarkan tingkat pengembalian dan jangka waktu yang berbeda, sehingga biaya pendanaan dapat disesuaikan dengan preferensi investor saat itu.
Obligasi yang dapat dikonversi: Strategy menerbitkan obligasi preferen 0% yang dapat dikonversi senilai 2 miliar dolar pada bulan Februari, dengan tanggal jatuh tempo pada tahun 2030 dan harga konversi sebesar 433,43 dolar. Meskipun obligasi ini tidak memberikan bunga, pemegang obligasi memiliki hak untuk mengubahnya menjadi saham biasa Kelas A Strategy ketika harga saham melebihi 433,43 dolar. Meskipun konversi menjadi ekuitas akan lebih lanjut mendilusi kepentingan pemegang saham yang ada, hal ini dapat menghapus kewajiban utang Strategy. Perusahaan telah menebus 1,05 miliar dolar obligasi konversi yang jatuh tempo tahun 2027 dengan cara ini pada kuartal pertama.
Struktur modal ini mendukung akumulasi Bitcoin yang berkelanjutan, tetapi juga memperkenalkan biaya tetap yang signifikan. Saham preferen memiliki dividen yang cukup besar (suku bunga nominal 8-10%, total ratusan juta dolar per tahun), yang harus dibayarkan terlepas dari kinerja Bitcoin. Strategi mempertahankan rasio leverage sekitar 20-30% (utang terhadap aset BTC), yang berarti sebagian besar dana pembelian berasal dari penerbitan ekuitas / saham preferen, bukan utang.
Bisnis perangkat lunak: stabil tetapi sekunder
Layanan analisis tradisional mencapai pendapatan 114,5 juta dolar AS pada kuartal kedua tahun 2025, meningkat 2,7% tahun ke tahun, setelah mengalami penurunan 3,6% pada kuartal pertama dan kembali tumbuh. Struktur pendapatan terus condong ke layanan berlangganan:
Layanan berlangganan: 40,8 juta dolar AS (naik 69,5% dibandingkan tahun lalu), sekarang menyumbang sekitar 36% dari total pendapatan, sementara tahun lalu sekitar 22%.
Lisensi produk: sekitar 7,2 juta dolar AS, turun sekitar 22%, karena pelanggan beralih ke layanan cloud.
Dukungan produk: 52,10 juta dolar AS (turun 15,6% tahun ke tahun), karena penurunan pendapatan pemeliharaan selama periode transformasi cloud.
Layanan lain: 14,4 juta dolar AS (turun 11,8% dibandingkan tahun lalu), mencerminkan penurunan permintaan konsultasi.
Laba kotor perangkat lunak adalah 78,7 juta dolar AS (margin laba kotor 68,8%), sedangkan untuk kuartal kedua tahun 2024 adalah 80,5 juta dolar AS (margin laba kotor 72,2%).
Kompresi margin laba disebabkan oleh meningkatnya biaya layanan langganan (hosting cloud, layanan keberhasilan pelanggan) serta penurunan pendapatan dukungan dengan margin laba tinggi.
Biaya operasional secara historis sebanding dengan level laba kotor, yang mengakibatkan pendapatan operasional perangkat lunak yang tipis. Laba operasional non-bitcoin sebesar sekitar 32 juta dolar AS pada kuartal kedua menunjukkan bahwa bisnis inti telah mencapai profitabilitas yang moderat setelah bertahun-tahun pengurangan biaya. Kontribusi perangkat lunak ini membantu membayar kewajiban bunga (17,897 juta dolar AS) dan sebagian dividen saham preferen (49,11 juta dolar AS), tetapi hanya menyumbang kurang dari 1% dari total laba perusahaan.
Diharapkan Strategy akan menjalankan bisnis analisisnya dengan cara serupa dalam beberapa kuartal mendatang, karena mengingat strategi "beli, tahan tetapi tidak jual" Bitcoin-nya, ini tetap menjadi satu-satunya bisnis yang dapat menghasilkan arus kas nyata bagi perusahaan. Namun, komentar manajemen lebih fokus pada penambahan Bitcoin, bukan peta jalan produk, yang menunjukkan bahwa meskipun layanan perangkat lunak mungkin akan terus ada, itu mungkin tidak lagi menjadi pendorong pertumbuhan yang berarti atau komponen valuasi.
Kualitas arus kas dan keberlanjutan
Laba operasional dan item lain dalam laporan keuangan perusahaan dapat disesuaikan melalui teknik akuntansi yang cerdas, tetapi arus kas tidak bisa dipalsukan. Jika arus kas tidak mencerminkan situasi yang dinyatakan perusahaan, maka ada masalah.
Kondisi arus kas Strategy menyoroti rendahnya kualitas laba yang dilaporkan. Setelah mengurangi laba yang belum direalisasi sebesar 14 miliar dolar, pendapatan bersih sebesar 10 miliar dolar hampir tidak menghasilkan kas sama sekali. Meskipun laba bersih GAAP yang dilaporkan perusahaan adalah 5,75 miliar dolar, saldo kasnya hanya meningkat 12 juta dolar dalam dua kuartal di tahun 2025.
Arus kas operasi: Bisnis perangkat lunak mungkin menghasilkan arus kas operasi positif yang moderat, cukup untuk menutupi biaya dasar. Setelah mempertimbangkan item non-kas seperti penyusutan dan kompensasi saham, pendapatan kas operasi yang sebenarnya mendekati titik impas.
Arus kas investasi: terutama didominasi oleh pembelian Bitcoin sekitar 6,8 miliar dolar AS pada kuartal kedua, sepenuhnya didanai oleh kegiatan pendanaan dan bukan dari operasi.
Arus kas pendanaan: melalui penerbitan saham dan saham preferen, menyediakan neto 6,8 miliar dolar, segera digunakan untuk pembelian Bitcoin, hampir tidak ada kas yang disimpan.
Model investasi negatif, pembiayaan positif, dan arus kas operasional yang tipis ini jelas menunjukkan bahwa Strategy adalah alat akumulasi aset, bukan bisnis penghasil kas.
Bunga utang perusahaan (sekitar 68 juta dolar AS per tahun) dan dividen saham preferen (sekitar 200 juta dolar AS per tahun) menyebabkan biaya tetap terus meningkat. Jika harga Bitcoin stagnan atau turun, sementara pasar modal mengetat, Strategi mungkin menghadapi tekanan likuiditas yang memerlukan penjualan Bitcoin atau penerbitan saham, yang akan lebih lanjut mengencerkan kepemilikannya.
Reaksi pasar dan penilaian
Meskipun keuntungan Strategy mencetak rekor, harga sahamnya mengalami penurunan setelah pengumuman laporan keuangan kuartal kedua, karena pasar sudah mencerna keuntungan tak terduga yang dibawa oleh Bitcoin. Selanjutnya, berita penjualan saham STRC senilai 4,2 miliar dolar semakin menekan harga saham. Reaksi ini juga mencerminkan pemahaman investor bahwa ini bukanlah laba operasional, melainkan penyesuaian nilai pasar yang mungkin dapat berbalik.
Namun, harga saham selalu terkait erat dengan pergerakan harga BTC.
Strategi saat ini harga perdagangan sekitar 60% premium dibandingkan dengan nilai aset bersih Bitcoin (NAV), yang berarti investor MSTR membayar 1,6 dolar untuk setiap 1 dolar nilai Bitcoin di neraca Strategy.
Mengapa harus membayar premi, dan tidak langsung membeli Bitcoin? Alasan premi termasuk:
Mendapatkan eksposur kenaikan harga Bitcoin per saham melalui struktur perusahaan
Eksekusi strategi dan penguasaan waktu pasar oleh Michael Saylor
sebagai nilai langka dari perantara Bitcoin yang likuid di pasar ekuitas
Nilai opsi pembiayaan nilai tambah di masa depan
Premi ini mendukung strategi penguatan diri: menerbitkan saham dengan harga di atas NAV, membeli lebih banyak Bitcoin, yang mungkin meningkatkan kepemilikan Bitcoin per saham bagi pemegang saham yang ada. Jika harga saham Strategy adalah 370 dolar, sementara NAV Bitcoin-nya adalah 250 dolar per saham, perusahaan dapat menjual saham baru dengan harga 370 dolar dan menggunakan uang tunai ini untuk membeli Bitcoin senilai 370 dolar. Setiap saham Bitcoin yang dimiliki pemegang saham yang ada sekarang lebih banyak dibandingkan sebelum dilusi. Indikator "setiap saham Bitcoin" dari Strategy meskipun menghadapi dilusi besar-besaran, tetap tumbuh 25% dalam setahun, yang membuktikan efektivitas strategi ini selama pasar bull Bitcoin.
Investasi Bitcoin dari Strategi mengharuskan investor untuk menggunakan metode yang tidak konvensional dalam penilaian, karena indikator penilaian tradisional sudah tidak berarti. Kenapa?
Pendapatan kuartal kedua Strategy (114 juta dolar) menunjukkan pendapatan tahunan sebesar 450 juta dolar, sementara nilai perusahaan saat ini adalah 120,35 miliar dolar. Ini menunjukkan bahwa rasio harga terhadap pendapatan (P/E) saham Strategy lebih dari 250 kali pendapatannya, yang dalam arti tradisional adalah angka yang sangat besar. Namun masalahnya adalah, ketika investor membeli saham Strategy, mereka tidak bertaruh pada bisnis analisis perangkat lunaknya. Pasar sedang menilai potensi apresiasi Bitcoin, dan potensi ini telah diperbesar oleh penggunaan leverage perusahaan dan akumulasi yang terus-menerus.
Pandangan investasi
Hasil kuartalan mencerminkan bahwa Strategy telah sepenuhnya bertransformasi dari sebuah perusahaan perangkat lunak menjadi alat investasi Bitcoin yang terleverage. Keuntungan kuartalan sebesar 10 miliar dolar AS meskipun besar, namun mewakili apresiasi yang belum direalisasikan, bukan keberhasilan operasional. Bagi investor ekuitas, Strategy menawarkan eksposur Bitcoin yang berisiko tinggi, disertai dengan leverage signifikan dan akumulasi aktif, tetapi dengan biaya berupa volatilitas ekstrem dan risiko dilusi.
Selama pasar bullish Bitcoin, strategi ini menunjukkan kinerja yang baik karena saat ini mendukung pembiayaan peningkatan nilai untuk mendanai pembelian tambahan, sementara keuntungan yang dihitung berdasarkan harga pasar menyebabkan laporan profitabilitas melonjak. Namun, keberlanjutan model ini bergantung pada akses pasar yang berkelanjutan dan apresiasi Bitcoin. Setiap penurunan signifikan di pasar cryptocurrency akan dengan cepat membalikkan kinerja kuartal kedua, sementara kewajiban tetap seperti bunga utang dan dividen saham preferen akan terus ada.
Namun, di antara semua penyimpanan Bitcoin, Strategy adalah perusahaan yang paling mampu menyerap guncangan tak terduga semacam itu. Mereka mulai mengakumulasi Bitcoin lebih dari lima tahun yang lalu dan secara sistematis mengakumulasi dengan biaya yang jauh lebih rendah dibandingkan perusahaan lain.
Saat ini, Bitcoin yang dimiliki oleh Strategy menyumbang 3% dari total sirkulasi.
Valuasi premium dari Strategi mencerminkan kepercayaan pasar terhadap visi dan kemampuan eksekusi Michael Saylor terkait Bitcoin. Para investor bertaruh pada jalur jangka panjang Bitcoin dan kemampuan manajemen untuk memaksimalkan akumulasi melalui struktur perusahaan.
Karena kepemilikan Bitcoin saat ini mencakup lebih dari 99% dari nilai ekonomi, indikator perangkat lunak tradisional untuk mendefinisikan cerita cryptocurrency masa depan Strategy telah menjadi kurang penting.
Di atas adalah laporan analisis laporan keuangan kuartal kedua Strategy. Kami akan segera membawa laporan baru.
Halaman ini mungkin berisi konten pihak ketiga, yang disediakan untuk tujuan informasi saja (bukan pernyataan/jaminan) dan tidak boleh dianggap sebagai dukungan terhadap pandangannya oleh Gate, atau sebagai nasihat keuangan atau profesional. Lihat Penafian untuk detailnya.
Strategi "Program Mendarat di Bulan"
Penulis: Prathik Desai
Kompilasi: Block unicorn
Hari ini, kita mendalami laporan keuangan kuartal kedua tahun 2025 dari perusahaan Strategy (dahulu MicroStrategy), yang merupakan kuartal pertama perusahaan mencatatkan keuntungan bersih positif setelah mengadopsi prinsip akuntansi nilai wajar untuk Bitcoin, menciptakan salah satu keuntungan kuartalan terbesar dalam sejarah perusahaan.
Inti
Strategi Bitcoin Vault dari Strategy menghasilkan pendapatan bersih 10 miliar dolar AS (dibandingkan dengan kerugian 102,6 juta dolar AS pada kuartal kedua 2024), yang sepenuhnya didorong oleh keuntungan Bitcoin yang belum direalisasi sebesar 14 miliar dolar AS di bawah standar akuntansi baru.
Bisnis perangkat lunak tetap stabil tetapi berada dalam posisi kedua, dengan pendapatan sebesar 114,5 juta USD (naik 2,7% year-on-year), margin laba menyusut, memberikan sekitar 32 juta USD dari pendapatan operasi dasar.
Penggalangan modal yang radikal terus berlanjut, dengan 6,8 miliar dolar AS yang dihimpun melalui penerbitan saham dan saham preferen pada kuartal kedua, memperluas kepemilikan Bitcoin menjadi 597.325 BTC, yang mewakili 3% dari pasokan yang beredar, senilai sekitar 64,4 miliar dolar AS.
Setelah laporan keuangan S dirilis, harga saham Strategy turun 8%, dari 401 dolar menjadi 367 dolar; setelah itu, saham tersebut telah pulih menjadi di atas 370 dolar.
Harga perdagangan saham Strategy lebih tinggi 60% dibandingkan nilai aset bersih Bitcoin, yang berarti bahwa investor perlu membayar 1,6 dolar untuk setiap 1 dolar Bitcoin yang dimiliki.
Argument utama: Selama harga Bitcoin terus meningkat dan pasar modal tetap terbuka, strategi Bitcoin vault dari Strategy akan efektif, tetapi membawa risiko fluktuasi hasil yang besar dan risiko dilusi, membuat indikator perangkat lunak tradisional menjadi tidak relevan. Namun, masuknya mereka lebih awal ke bidang manajemen dana memberikan Strategy ruang penyangga yang cukup untuk menghadapi keruntuhan harga Bitcoin.
Kinerja keuangan: Bitcoin sebagai pendorong kunci
Strategy Analytics mengumumkan bahwa laba bersih pada kuartal kedua 2025 adalah 10,02 miliar dolar AS, sesuai dengan Generally Accepted Accounting Principles (GAAP), yang berbeda jauh dari kerugian bersih 102,6 juta dolar AS pada periode yang sama tahun lalu. Laba per saham yang terdilusi mencapai 32,60 dolar AS, sementara kerugian pada kuartal kedua 2024 adalah 0,57 dolar AS.
Pendapatan bersih tumbuh 9.870% dibandingkan tahun sebelumnya, hampir sepenuhnya berasal dari pengakuan keuntungan tidak terduga sebesar 14 miliar dolar AS dari Bitcoin yang diakui setelah penerapan standar akuntansi nilai wajar pada Januari 2025. Ini menandakan penyimpangan dari sistem akuntansi lama, yang mengharuskan perusahaan untuk mengevaluasi kepemilikan BTC mereka dengan biaya dikurangi nilai penurunan, di mana kenaikan harga Bitcoin tidak dapat dimasukkan ke dalam buku, sementara penurunan harga apa pun harus dicatat sebagai cadangan penurunan nilai.
Ketika dibandingkan dengan pendapatan operasional Strategy, skala dampak akuntansi ini menjadi lebih jelas. Total pendapatan Strategy pada kuartal kedua hanya sebesar 114,5 juta USD, yang berarti rasio laba bersih yang dilaporkan perusahaan melebihi 8700%, fenomena abnormal ini sepenuhnya disebabkan oleh apresiasi cryptocurrency.
Tidak termasuk penilaian ulang Bitcoin, pendapatan operasional dasar sekitar 32 juta dolar, margin keuntungan yang sehat dari pendapatan perangkat lunak sekitar 28%, tetapi dibandingkan dengan pendapatan tak terduga dari cryptocurrency, itu sangat kecil.
Pendapatan operasional yang dihitung berdasarkan GAAP mencapai 14,03 miliar dolar AS, meningkat secara signifikan dibandingkan dengan kerugian operasional 200 juta dolar AS pada periode yang sama tahun lalu (termasuk biaya penurunan nilai Bitcoin yang besar di bawah sistem akuntansi lama).
Fluktuasi kuartalan sangat ekstrem. Pada kuartal pertama 2025, karena Bitcoin jatuh menjadi sekitar 82.400 dolar pada bulan Maret, kerugian bersih GAAP mencapai 4,22 miliar dolar. Dengan Bitcoin pulih menjadi 107.800 dolar pada bulan Juni, kuartal kedua mencatatkan keuntungan 10 miliar dolar, menandakan perputaran dari kerugian ke keuntungan secara kuartalan, dengan keuntungan melebihi 14 miliar dolar.
Manajemen mengakui bahwa akuntansi nilai wajar membuat pendapatan sangat "sensitif" terhadap harga pasar Bitcoin. Profitabilitas Strategy saat ini terutama dipengaruhi oleh volatilitas pasar cryptocurrency, bukan penjualan perangkat lunak.
Pendapatan bersih yang disesuaikan (tidak termasuk insentif ekuitas dan proyek kecil) sekitar 9,95 miliar dolar AS, dibandingkan dengan kerugian 136 juta dolar AS pada tahun sebelumnya, hampir sejalan dengan GAAP karena penyesuaian terkait Bitcoin jauh melebihi penyesuaian tradisional.
Pendanaan Perbendaharaan
Hingga 30 Juni 2025, Strategy memiliki 597,325 Bitcoin, meningkat lebih dari 2,5 kali dibandingkan dengan 226,331 koin setahun yang lalu. Saat ini, melalui pembelian tambahan di kuartal ketiga, jumlah yang dimiliki telah mencapai 628,946 BTC. Total biaya pokok adalah 46,094 juta dolar AS (rata-rata 73,290 dolar AS per BTC), sementara nilai pasar sekitar 74,805 juta dolar AS, dan saat ini keuntungan yang belum direalisasikan sekitar 29 miliar dolar AS — lebih dari dua kali lipat laporan kuartal kedua.
Pada kuartal kedua, Strategy mengakuisisi sekitar 6,8 miliar dolar AS untuk 69.140 BTC, sama dengan total dana yang dikumpulkan perusahaan pada periode yang sama. Harga beli rata-rata kuartal kedua sekitar 98.000 dolar AS/BTC, menunjukkan perusahaan secara bertahap mengumpulkan saat harga naik dari titik terendah pada bulan April. Tidak ada penjualan Bitcoin yang dilakukan, mengikuti strategi "HODL" dari ketua mereka, Michael Saylor, tanpa merealisasikan keuntungan.
Struktur pembiayaan telah berevolusi menjadi operasi pasar modal yang kompleks:
Rencana ATM Saham Biasa: Pada kuartal kedua, telah mengumpulkan 5,2 miliar dolar AS melalui penerbitan sekitar 14,23 juta saham, dan pada bulan Juli mengumpulkan 1,1 miliar dolar AS. Rencana ini saat ini masih memiliki kapasitas sekitar 17 miliar dolar AS.
Série saham preferen: Strategi ini telah menginovasi berbagai jenis saham preferen permanen untuk terus mengumpulkan dana untuk membeli Bitcoin dalam kondisi pasar apa pun, sambil membatasi pengenceran saham biasa. Berbagai seri menawarkan tingkat pengembalian dan jangka waktu yang berbeda, sehingga biaya pendanaan dapat disesuaikan dengan preferensi investor saat itu.
Obligasi yang dapat dikonversi: Strategy menerbitkan obligasi preferen 0% yang dapat dikonversi senilai 2 miliar dolar pada bulan Februari, dengan tanggal jatuh tempo pada tahun 2030 dan harga konversi sebesar 433,43 dolar. Meskipun obligasi ini tidak memberikan bunga, pemegang obligasi memiliki hak untuk mengubahnya menjadi saham biasa Kelas A Strategy ketika harga saham melebihi 433,43 dolar. Meskipun konversi menjadi ekuitas akan lebih lanjut mendilusi kepentingan pemegang saham yang ada, hal ini dapat menghapus kewajiban utang Strategy. Perusahaan telah menebus 1,05 miliar dolar obligasi konversi yang jatuh tempo tahun 2027 dengan cara ini pada kuartal pertama.
Struktur modal ini mendukung akumulasi Bitcoin yang berkelanjutan, tetapi juga memperkenalkan biaya tetap yang signifikan. Saham preferen memiliki dividen yang cukup besar (suku bunga nominal 8-10%, total ratusan juta dolar per tahun), yang harus dibayarkan terlepas dari kinerja Bitcoin. Strategi mempertahankan rasio leverage sekitar 20-30% (utang terhadap aset BTC), yang berarti sebagian besar dana pembelian berasal dari penerbitan ekuitas / saham preferen, bukan utang.
Bisnis perangkat lunak: stabil tetapi sekunder
Layanan analisis tradisional mencapai pendapatan 114,5 juta dolar AS pada kuartal kedua tahun 2025, meningkat 2,7% tahun ke tahun, setelah mengalami penurunan 3,6% pada kuartal pertama dan kembali tumbuh. Struktur pendapatan terus condong ke layanan berlangganan:
Layanan berlangganan: 40,8 juta dolar AS (naik 69,5% dibandingkan tahun lalu), sekarang menyumbang sekitar 36% dari total pendapatan, sementara tahun lalu sekitar 22%.
Lisensi produk: sekitar 7,2 juta dolar AS, turun sekitar 22%, karena pelanggan beralih ke layanan cloud.
Dukungan produk: 52,10 juta dolar AS (turun 15,6% tahun ke tahun), karena penurunan pendapatan pemeliharaan selama periode transformasi cloud.
Layanan lain: 14,4 juta dolar AS (turun 11,8% dibandingkan tahun lalu), mencerminkan penurunan permintaan konsultasi.
Laba kotor perangkat lunak adalah 78,7 juta dolar AS (margin laba kotor 68,8%), sedangkan untuk kuartal kedua tahun 2024 adalah 80,5 juta dolar AS (margin laba kotor 72,2%).
Kompresi margin laba disebabkan oleh meningkatnya biaya layanan langganan (hosting cloud, layanan keberhasilan pelanggan) serta penurunan pendapatan dukungan dengan margin laba tinggi.
Biaya operasional secara historis sebanding dengan level laba kotor, yang mengakibatkan pendapatan operasional perangkat lunak yang tipis. Laba operasional non-bitcoin sebesar sekitar 32 juta dolar AS pada kuartal kedua menunjukkan bahwa bisnis inti telah mencapai profitabilitas yang moderat setelah bertahun-tahun pengurangan biaya. Kontribusi perangkat lunak ini membantu membayar kewajiban bunga (17,897 juta dolar AS) dan sebagian dividen saham preferen (49,11 juta dolar AS), tetapi hanya menyumbang kurang dari 1% dari total laba perusahaan.
Diharapkan Strategy akan menjalankan bisnis analisisnya dengan cara serupa dalam beberapa kuartal mendatang, karena mengingat strategi "beli, tahan tetapi tidak jual" Bitcoin-nya, ini tetap menjadi satu-satunya bisnis yang dapat menghasilkan arus kas nyata bagi perusahaan. Namun, komentar manajemen lebih fokus pada penambahan Bitcoin, bukan peta jalan produk, yang menunjukkan bahwa meskipun layanan perangkat lunak mungkin akan terus ada, itu mungkin tidak lagi menjadi pendorong pertumbuhan yang berarti atau komponen valuasi.
Kualitas arus kas dan keberlanjutan
Laba operasional dan item lain dalam laporan keuangan perusahaan dapat disesuaikan melalui teknik akuntansi yang cerdas, tetapi arus kas tidak bisa dipalsukan. Jika arus kas tidak mencerminkan situasi yang dinyatakan perusahaan, maka ada masalah.
Kondisi arus kas Strategy menyoroti rendahnya kualitas laba yang dilaporkan. Setelah mengurangi laba yang belum direalisasi sebesar 14 miliar dolar, pendapatan bersih sebesar 10 miliar dolar hampir tidak menghasilkan kas sama sekali. Meskipun laba bersih GAAP yang dilaporkan perusahaan adalah 5,75 miliar dolar, saldo kasnya hanya meningkat 12 juta dolar dalam dua kuartal di tahun 2025.
Arus kas operasi: Bisnis perangkat lunak mungkin menghasilkan arus kas operasi positif yang moderat, cukup untuk menutupi biaya dasar. Setelah mempertimbangkan item non-kas seperti penyusutan dan kompensasi saham, pendapatan kas operasi yang sebenarnya mendekati titik impas.
Arus kas investasi: terutama didominasi oleh pembelian Bitcoin sekitar 6,8 miliar dolar AS pada kuartal kedua, sepenuhnya didanai oleh kegiatan pendanaan dan bukan dari operasi.
Arus kas pendanaan: melalui penerbitan saham dan saham preferen, menyediakan neto 6,8 miliar dolar, segera digunakan untuk pembelian Bitcoin, hampir tidak ada kas yang disimpan.
Model investasi negatif, pembiayaan positif, dan arus kas operasional yang tipis ini jelas menunjukkan bahwa Strategy adalah alat akumulasi aset, bukan bisnis penghasil kas.
Bunga utang perusahaan (sekitar 68 juta dolar AS per tahun) dan dividen saham preferen (sekitar 200 juta dolar AS per tahun) menyebabkan biaya tetap terus meningkat. Jika harga Bitcoin stagnan atau turun, sementara pasar modal mengetat, Strategi mungkin menghadapi tekanan likuiditas yang memerlukan penjualan Bitcoin atau penerbitan saham, yang akan lebih lanjut mengencerkan kepemilikannya.
Reaksi pasar dan penilaian
Meskipun keuntungan Strategy mencetak rekor, harga sahamnya mengalami penurunan setelah pengumuman laporan keuangan kuartal kedua, karena pasar sudah mencerna keuntungan tak terduga yang dibawa oleh Bitcoin. Selanjutnya, berita penjualan saham STRC senilai 4,2 miliar dolar semakin menekan harga saham. Reaksi ini juga mencerminkan pemahaman investor bahwa ini bukanlah laba operasional, melainkan penyesuaian nilai pasar yang mungkin dapat berbalik.
Namun, harga saham selalu terkait erat dengan pergerakan harga BTC.
Strategi saat ini harga perdagangan sekitar 60% premium dibandingkan dengan nilai aset bersih Bitcoin (NAV), yang berarti investor MSTR membayar 1,6 dolar untuk setiap 1 dolar nilai Bitcoin di neraca Strategy.
Mengapa harus membayar premi, dan tidak langsung membeli Bitcoin? Alasan premi termasuk:
Mendapatkan eksposur kenaikan harga Bitcoin per saham melalui struktur perusahaan
Eksekusi strategi dan penguasaan waktu pasar oleh Michael Saylor
sebagai nilai langka dari perantara Bitcoin yang likuid di pasar ekuitas
Nilai opsi pembiayaan nilai tambah di masa depan
Premi ini mendukung strategi penguatan diri: menerbitkan saham dengan harga di atas NAV, membeli lebih banyak Bitcoin, yang mungkin meningkatkan kepemilikan Bitcoin per saham bagi pemegang saham yang ada. Jika harga saham Strategy adalah 370 dolar, sementara NAV Bitcoin-nya adalah 250 dolar per saham, perusahaan dapat menjual saham baru dengan harga 370 dolar dan menggunakan uang tunai ini untuk membeli Bitcoin senilai 370 dolar. Setiap saham Bitcoin yang dimiliki pemegang saham yang ada sekarang lebih banyak dibandingkan sebelum dilusi. Indikator "setiap saham Bitcoin" dari Strategy meskipun menghadapi dilusi besar-besaran, tetap tumbuh 25% dalam setahun, yang membuktikan efektivitas strategi ini selama pasar bull Bitcoin.
Investasi Bitcoin dari Strategi mengharuskan investor untuk menggunakan metode yang tidak konvensional dalam penilaian, karena indikator penilaian tradisional sudah tidak berarti. Kenapa?
Pendapatan kuartal kedua Strategy (114 juta dolar) menunjukkan pendapatan tahunan sebesar 450 juta dolar, sementara nilai perusahaan saat ini adalah 120,35 miliar dolar. Ini menunjukkan bahwa rasio harga terhadap pendapatan (P/E) saham Strategy lebih dari 250 kali pendapatannya, yang dalam arti tradisional adalah angka yang sangat besar. Namun masalahnya adalah, ketika investor membeli saham Strategy, mereka tidak bertaruh pada bisnis analisis perangkat lunaknya. Pasar sedang menilai potensi apresiasi Bitcoin, dan potensi ini telah diperbesar oleh penggunaan leverage perusahaan dan akumulasi yang terus-menerus.
Pandangan investasi
Hasil kuartalan mencerminkan bahwa Strategy telah sepenuhnya bertransformasi dari sebuah perusahaan perangkat lunak menjadi alat investasi Bitcoin yang terleverage. Keuntungan kuartalan sebesar 10 miliar dolar AS meskipun besar, namun mewakili apresiasi yang belum direalisasikan, bukan keberhasilan operasional. Bagi investor ekuitas, Strategy menawarkan eksposur Bitcoin yang berisiko tinggi, disertai dengan leverage signifikan dan akumulasi aktif, tetapi dengan biaya berupa volatilitas ekstrem dan risiko dilusi.
Selama pasar bullish Bitcoin, strategi ini menunjukkan kinerja yang baik karena saat ini mendukung pembiayaan peningkatan nilai untuk mendanai pembelian tambahan, sementara keuntungan yang dihitung berdasarkan harga pasar menyebabkan laporan profitabilitas melonjak. Namun, keberlanjutan model ini bergantung pada akses pasar yang berkelanjutan dan apresiasi Bitcoin. Setiap penurunan signifikan di pasar cryptocurrency akan dengan cepat membalikkan kinerja kuartal kedua, sementara kewajiban tetap seperti bunga utang dan dividen saham preferen akan terus ada.
Namun, di antara semua penyimpanan Bitcoin, Strategy adalah perusahaan yang paling mampu menyerap guncangan tak terduga semacam itu. Mereka mulai mengakumulasi Bitcoin lebih dari lima tahun yang lalu dan secara sistematis mengakumulasi dengan biaya yang jauh lebih rendah dibandingkan perusahaan lain.
Saat ini, Bitcoin yang dimiliki oleh Strategy menyumbang 3% dari total sirkulasi.
Valuasi premium dari Strategi mencerminkan kepercayaan pasar terhadap visi dan kemampuan eksekusi Michael Saylor terkait Bitcoin. Para investor bertaruh pada jalur jangka panjang Bitcoin dan kemampuan manajemen untuk memaksimalkan akumulasi melalui struktur perusahaan.
Karena kepemilikan Bitcoin saat ini mencakup lebih dari 99% dari nilai ekonomi, indikator perangkat lunak tradisional untuk mendefinisikan cerita cryptocurrency masa depan Strategy telah menjadi kurang penting.
Di atas adalah laporan analisis laporan keuangan kuartal kedua Strategy. Kami akan segera membawa laporan baru.