Interprétation de l'IPO Circle : le potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt net
Circle choisit de se lancer en bourse à un moment où l'industrie est en phase d'accélération de nettoyage, cachant derrière cela une histoire apparemment contradictoire mais pleine d'imagination : les marges bénéficiaires nettes continuent de baisser, mais il reste un énorme potentiel de hausse. D'une part, elle bénéficie d'une grande transparence, d'une forte conformité réglementaire et de revenus de réserve stables ; d'autre part, sa rentabilité semble étrangement "douce", avec une marge bénéficiaire nette de seulement 9,3 % en 2024. Cette "inefficacité" apparente ne provient pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où le dividende des taux d'intérêt élevés s'estompe progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle est en train de construire une infrastructure de stablecoin hautement évolutive et conforme, tandis que ses bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'amélioration de la part de marché et des atouts réglementaires.
Sept ans de parcours boursier : une histoire de l'évolution de la régulation des cryptomonnaies
Migration de paradigme des trois tentatives de capitalisation (2018-2025)
Le parcours d'introduction en bourse de Circle est un véritable exemple vivant de la dynamique entre les entreprises de cryptographie et le cadre réglementaire. Lors de sa première tentative d'IPO en 2018, la qualification des attributs de la cryptomonnaie par la SEC américaine était floue. L'entreprise a formé un moteur à double vitesse "paiement + échange" grâce à l'acquisition d'échanges, et a obtenu un financement de 110 millions de dollars de plusieurs institutions, mais les doutes réglementaires et l'impact du marché baissier ont entraîné une chute de 75% de la valorisation, exposant ainsi la vulnérabilité des modèles commerciaux des entreprises de cryptographie à leurs débuts.
Les tentatives de SPAC en 2021 ont mis en évidence les limites de la pensée sur l'arbitrage réglementaire. Les questions de la SEC sur le traitement comptable des stablecoins frappent au cœur du sujet, exigeant la preuve que l'USDC ne devrait pas être classé comme un titre. Ce défi a conduit à des échecs de transactions, mais a poussé les entreprises à réaliser une transformation clé : se départir des actifs non essentiels et établir la stratégie principale de "stablecoin en tant que service".
Le choix d'une IPO en 2025 marque la maturation du chemin de capitalisation des entreprises de cryptographie. Les entreprises doivent respecter l'ensemble des exigences de divulgation et d'audit interne pour être cotées à la NYSE. Le document S-1 a révélé pour la première fois en détail le mécanisme de gestion des réserves : parmi les actifs d'environ 32 milliards de dollars, 85 % sont alloués à des accords de rachat inversé de nuit via le Circle Reserve Fund de BlackRock, et 15 % sont déposés auprès d'institutions financières systématiquement importantes. Cette opération de transparence construit un cadre réglementaire équivalent à celui des fonds du marché monétaire traditionnels.
et la coopération avec une plateforme de trading : de la co-construction de l'écosystème à des relations délicates
Au début, les deux parties ont collaboré ensemble via l'alliance Centre. Lors de la création de l'alliance Centre en 2018, une plateforme d'échange détenait 50 % des actions et a rapidement ouvert le marché grâce au modèle "échange de technologie contre accès au trafic". En 2023, Circle a acquis les 50 % restants des actions du Centre Consortium pour 210 millions de dollars en actions, et l'accord de partage des USDC a également été renégocié.
L'accord de partage en cours est un terme de jeu dynamique. Les deux parties partagent les revenus de réserve USDC selon un certain ratio, ce ratio étant lié à la quantité de USDC fournie par une plateforme de trading. En 2024, cette plateforme détient environ 20 % du volume total en circulation de USDC, mais en retire environ 55 % des revenus de réserve, ce qui constitue un risque pour Circle : lorsque USDC s'étend en dehors de l'écosystème de cette plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
Gestion des réserves USDC et structure de capital et d'actionnariat
Gestion par niveaux des réserves
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques évidentes de "couche de liquidité" :
Liquidités (15 %) : déposées auprès d'institutions financières systémiquement importantes, utilisées pour faire face à des rachats imprévus
Fonds de réserve (85%) : alloués par le Circle Reserve Fund géré par BlackRock.
À partir de 2023, les réserves de l'USDC se limiteront aux soldes de trésorerie sur les comptes bancaires et au fonds de réserve de Circle, dont le portefeuille d'actifs comprend principalement des titres de dette américains à court terme avec une maturité résiduelle n'excédant pas trois mois et des accords de rachat de bons du Trésor américain à un jour. La durée moyenne pondérée en dollars jusqu'à l'échéance du portefeuille d'actifs ne dépassera pas 60 jours, et la durée moyenne pondérée en dollars ne dépassera pas 120 jours.
Classification des actions et gouvernance à plusieurs niveaux
Après son introduction en bourse, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux :
Actions de Classe A : actions ordinaires émises lors du processus d'IPO, chaque action ayant droit à une voix.
Actions de classe B : détenues par les cofondateurs, chaque action a cinq droits de vote, mais le plafond total des droits de vote est limité à 30 %;
Actions de classe C : sans droit de vote, pouvant être converties sous certaines conditions.
Cette structure de capital vise à équilibrer le financement sur le marché public et la stabilité de la stratégie à long terme de l'entreprise, tout en garantissant au comité exécutif le contrôle sur les décisions clés.
Répartition des actions détenues par les dirigeants et les institutions
L'équipe de direction détient une grande quantité d'actions, plusieurs investisseurs en capital-risque et investisseurs institutionnels renommés détiennent plus de 5 % des actions, ces institutions détenaient au total plus de 130 millions d'actions. Une IPO valorisée à 5 milliards peut leur apporter des retours significatifs.
Modèle de profit et décomposition des revenus
Modèle de rendement et indicateurs opérationnels
Sources de revenus : Les revenus de réserve constituent la principale source de revenus de Circle, 99 % des revenus totaux de 1,68 milliard de dollars en 2024 proviennent des revenus de réserve.
Partage des revenus avec les partenaires : une plateforme de trading obtient 50 % des revenus de réserve en fonction du nombre de USDC détenus, ce qui entraîne des revenus effectivement assez faibles pour Circle.
Autres revenus : les services aux entreprises, l'activité de minting USDC, les frais de transfert inter-chaînes, etc. contribuent peu, avec seulement 15,16 millions de dollars.
Paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des bénéfices (2022-2024)
Convergence d'une diversité vers un noyau unique : la part des revenus de réserve passe de 95,3 % en 2022 à 99,1 % en 2024.
Les dépenses de distribution ont explosé, comprimant l'espace de marge brute : les coûts de distribution et de transaction ont augmenté de 253 % en trois ans.
La réalisation des bénéfices est passée de la perte au profit, mais la hausse s'est ralentie : le taux de marge nette pour 2024 est tombé à 9,28 %, en baisse d'environ la moitié par rapport à l'année précédente.
Rigidité des coûts : les dépenses administratives générales connaissent une hausse continue pendant trois ans, atteignant 137 millions de dollars en 2024.
La structure financière de Circle s'est progressivement rapprochée des institutions financières traditionnelles, mais une structure de revenus hautement dépendante de l'écart des taux d'intérêt des obligations américaines et de la taille des transactions signifie que la baisse des taux d'intérêt ou le ralentissement de la croissance de l'USDC auront un impact direct sur ses performances bénéficiaires.
potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt
Malgré une pression continue sur le taux d'intérêt net, plusieurs moteurs de croissance demeurent cachés dans le modèle commercial et les données financières :
L'augmentation continue de l'offre stimule une hausse stable des revenus de réserve : la capitalisation boursière de l'USDC a dépassé 60 milliards de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 89,7 % entre 2020 et avril 2025.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : le coût de collaboration avec une certaine plateforme de trading est élevé, mais le coût d'acquisition par client avec un nouveau partenaire comme un certain échange de premier plan a considérablement diminué.
Évaluation conservatrice ne tenant pas compte de la rareté du marché : évaluation de l'IPO entre 4 et 5 milliards de dollars, P/E entre 20 et 25x, ne tenant pas pleinement compte de sa valeur de rareté en tant que seul actif de stablecoin pur et stable sur le marché américain.
La tendance de la capitalisation boursière des stablecoins montre une résilience par rapport au Bitcoin : elle présente un avantage unique dans la volatilité du marché et pourrait devenir un "refuge" pour les fonds.
Risques - bouleversements sur le marché des stablecoins
Le réseau de relations institutionnelles n'est plus une solide muraille de protection.
Lien d'intérêt à double tranchant : une plateforme de trading perçoit 55 % des revenus de réserve, mais sa part de USDC n'est que de 20 %.
Risques de verrouillage écologique : les accords avec les principales plateformes d'échange peuvent déclencher un "cercle vicieux de hausse des coûts de distribution".
Impact bilatéral des progrès de la loi sur les stablecoins
Pression de localisation des actifs de réserve : la législation pourrait entraîner des coûts de migration de fonds uniques de plusieurs centaines de millions de dollars.
Résumé de réflexion - La fenêtre stratégique du perturbateur
Avantages clés : positionnement sur le marché à l'ère de la conformité
Réseau de conformité double : un matrice de réglementation couvrant les États-Unis, l'Europe et le Japon a été construite.
Vague de substitution de paiements transfrontaliers : lancement du service "Règlement instantané USDC" en collaboration avec des entreprises de paiement transfrontalier.
Infrastructure financière B2B : la part de règlement en USDC a clairement augmenté dans les systèmes de paiement e-commerce.
roue de croissance : Taux d'intérêt cycles et le jeu d'échelle économique
Remplacement des devises des marchés émergents : dans certaines régions où l'inflation est élevée, l'USDC détient une part des échanges de devises en dollars.
Canal de retour des dollars offshore : collaboration avec des sociétés de gestion d'actifs pour explorer des projets liés aux actifs tokenisés.
Tokenisation des actifs RWA : le service d'actifs tokenisés lancé a atteint une gestion initiale.
Taux d'intérêt tampon : il est nécessaire d'accélérer l'internationalisation pour porter le volume circulant au seuil clé avant que les attentes de baisse des taux ne soient complètement intégrées.
Période de vide réglementaire : tirer parti des avantages de conformité existants pour s'approprier les clients institutionnels et construire des barrières de sortie.
Suite de services aux entreprises approfondie : regroupement de l'API de conformité et des outils d'audit on-chain sous le nom de "Cloud de services financiers Web3".
Derrière l'apparente faible taux d'intérêt de Circle se cache en réalité une stratégie choisie activement durant sa période d'expansion stratégique : "échanger des profits contre de l'échelle". Lorsque la circulation de l'USDC dépasse 80 milliards de dollars, la taille de la gestion d'actifs RWA et le taux de pénétration des paiements transfrontaliers réalisent des percées, sa logique d'évaluation subira une transformation radicale — évoluant d'un "émetteur de stablecoins" à un "opérateur d'infrastructure de dollar numérique". Cela nécessite que les investisseurs réévaluent les primes de monopole apportées par ses effets de réseau avec une perspective de cycle de 3 à 5 ans. À la croisée des chemins entre la finance traditionnelle et l'économie cryptographique, l'introduction en bourse de Circle n'est pas seulement un jalon dans son développement, mais aussi un test décisif pour la réévaluation de la valeur de l'ensemble du secteur.
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DaoDeveloper
· 07-09 23:50
intéressant... une marge de 9,3 % semble faible mais leur capacité de conformité est forte
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FloorSweeper
· 07-07 00:30
La conformité réglementaire crie si fort, mais au final, ce n'est pas un rendement élevé.
Analyse de l'IPO de Circle : le potentiel de hausse élevé derrière les faibles bénéfices et la lutte réglementaire
Interprétation de l'IPO Circle : le potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt net
Circle choisit de se lancer en bourse à un moment où l'industrie est en phase d'accélération de nettoyage, cachant derrière cela une histoire apparemment contradictoire mais pleine d'imagination : les marges bénéficiaires nettes continuent de baisser, mais il reste un énorme potentiel de hausse. D'une part, elle bénéficie d'une grande transparence, d'une forte conformité réglementaire et de revenus de réserve stables ; d'autre part, sa rentabilité semble étrangement "douce", avec une marge bénéficiaire nette de seulement 9,3 % en 2024. Cette "inefficacité" apparente ne provient pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où le dividende des taux d'intérêt élevés s'estompe progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle est en train de construire une infrastructure de stablecoin hautement évolutive et conforme, tandis que ses bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'amélioration de la part de marché et des atouts réglementaires.
Sept ans de parcours boursier : une histoire de l'évolution de la régulation des cryptomonnaies
Migration de paradigme des trois tentatives de capitalisation (2018-2025)
Le parcours d'introduction en bourse de Circle est un véritable exemple vivant de la dynamique entre les entreprises de cryptographie et le cadre réglementaire. Lors de sa première tentative d'IPO en 2018, la qualification des attributs de la cryptomonnaie par la SEC américaine était floue. L'entreprise a formé un moteur à double vitesse "paiement + échange" grâce à l'acquisition d'échanges, et a obtenu un financement de 110 millions de dollars de plusieurs institutions, mais les doutes réglementaires et l'impact du marché baissier ont entraîné une chute de 75% de la valorisation, exposant ainsi la vulnérabilité des modèles commerciaux des entreprises de cryptographie à leurs débuts.
Les tentatives de SPAC en 2021 ont mis en évidence les limites de la pensée sur l'arbitrage réglementaire. Les questions de la SEC sur le traitement comptable des stablecoins frappent au cœur du sujet, exigeant la preuve que l'USDC ne devrait pas être classé comme un titre. Ce défi a conduit à des échecs de transactions, mais a poussé les entreprises à réaliser une transformation clé : se départir des actifs non essentiels et établir la stratégie principale de "stablecoin en tant que service".
Le choix d'une IPO en 2025 marque la maturation du chemin de capitalisation des entreprises de cryptographie. Les entreprises doivent respecter l'ensemble des exigences de divulgation et d'audit interne pour être cotées à la NYSE. Le document S-1 a révélé pour la première fois en détail le mécanisme de gestion des réserves : parmi les actifs d'environ 32 milliards de dollars, 85 % sont alloués à des accords de rachat inversé de nuit via le Circle Reserve Fund de BlackRock, et 15 % sont déposés auprès d'institutions financières systématiquement importantes. Cette opération de transparence construit un cadre réglementaire équivalent à celui des fonds du marché monétaire traditionnels.
et la coopération avec une plateforme de trading : de la co-construction de l'écosystème à des relations délicates
Au début, les deux parties ont collaboré ensemble via l'alliance Centre. Lors de la création de l'alliance Centre en 2018, une plateforme d'échange détenait 50 % des actions et a rapidement ouvert le marché grâce au modèle "échange de technologie contre accès au trafic". En 2023, Circle a acquis les 50 % restants des actions du Centre Consortium pour 210 millions de dollars en actions, et l'accord de partage des USDC a également été renégocié.
L'accord de partage en cours est un terme de jeu dynamique. Les deux parties partagent les revenus de réserve USDC selon un certain ratio, ce ratio étant lié à la quantité de USDC fournie par une plateforme de trading. En 2024, cette plateforme détient environ 20 % du volume total en circulation de USDC, mais en retire environ 55 % des revenus de réserve, ce qui constitue un risque pour Circle : lorsque USDC s'étend en dehors de l'écosystème de cette plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
Gestion des réserves USDC et structure de capital et d'actionnariat
Gestion par niveaux des réserves
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques évidentes de "couche de liquidité" :
À partir de 2023, les réserves de l'USDC se limiteront aux soldes de trésorerie sur les comptes bancaires et au fonds de réserve de Circle, dont le portefeuille d'actifs comprend principalement des titres de dette américains à court terme avec une maturité résiduelle n'excédant pas trois mois et des accords de rachat de bons du Trésor américain à un jour. La durée moyenne pondérée en dollars jusqu'à l'échéance du portefeuille d'actifs ne dépassera pas 60 jours, et la durée moyenne pondérée en dollars ne dépassera pas 120 jours.
Classification des actions et gouvernance à plusieurs niveaux
Après son introduction en bourse, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux :
Cette structure de capital vise à équilibrer le financement sur le marché public et la stabilité de la stratégie à long terme de l'entreprise, tout en garantissant au comité exécutif le contrôle sur les décisions clés.
Répartition des actions détenues par les dirigeants et les institutions
L'équipe de direction détient une grande quantité d'actions, plusieurs investisseurs en capital-risque et investisseurs institutionnels renommés détiennent plus de 5 % des actions, ces institutions détenaient au total plus de 130 millions d'actions. Une IPO valorisée à 5 milliards peut leur apporter des retours significatifs.
Modèle de profit et décomposition des revenus
Modèle de rendement et indicateurs opérationnels
Paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des bénéfices (2022-2024)
La structure financière de Circle s'est progressivement rapprochée des institutions financières traditionnelles, mais une structure de revenus hautement dépendante de l'écart des taux d'intérêt des obligations américaines et de la taille des transactions signifie que la baisse des taux d'intérêt ou le ralentissement de la croissance de l'USDC auront un impact direct sur ses performances bénéficiaires.
potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt
Malgré une pression continue sur le taux d'intérêt net, plusieurs moteurs de croissance demeurent cachés dans le modèle commercial et les données financières :
Risques - bouleversements sur le marché des stablecoins
Le réseau de relations institutionnelles n'est plus une solide muraille de protection.
Impact bilatéral des progrès de la loi sur les stablecoins
Résumé de réflexion - La fenêtre stratégique du perturbateur
Avantages clés : positionnement sur le marché à l'ère de la conformité
roue de croissance : Taux d'intérêt cycles et le jeu d'échelle économique
Derrière l'apparente faible taux d'intérêt de Circle se cache en réalité une stratégie choisie activement durant sa période d'expansion stratégique : "échanger des profits contre de l'échelle". Lorsque la circulation de l'USDC dépasse 80 milliards de dollars, la taille de la gestion d'actifs RWA et le taux de pénétration des paiements transfrontaliers réalisent des percées, sa logique d'évaluation subira une transformation radicale — évoluant d'un "émetteur de stablecoins" à un "opérateur d'infrastructure de dollar numérique". Cela nécessite que les investisseurs réévaluent les primes de monopole apportées par ses effets de réseau avec une perspective de cycle de 3 à 5 ans. À la croisée des chemins entre la finance traditionnelle et l'économie cryptographique, l'introduction en bourse de Circle n'est pas seulement un jalon dans son développement, mais aussi un test décisif pour la réévaluation de la valeur de l'ensemble du secteur.